שפיר מוכרת רוב בשותפות הזכיינות לקראת שלב המימון של כביש 6

שפיר מרחיבה את מימוש הזכויות בשלושה פרויקטי זכיינות, ומוכרת למגדל חברה לביטוח, לעמיתים קרנות פנסיה ולגופים מקבוצת כלל 58.5% מיחידות השותפות תמורת סכום נקוב מצטבר של כ 556 מיליון שקל. העסקה החדשה קובעת מחיר של 9.5 מיליון שקל לכל 1% ומספקת תמחור חיצוני לתיק הזכיינות של החברה. התמורה הנקובה כפופה להתאמות ולאישורים, ואינה מהווה מזומן חופשי שניתן להפנות מיד להשקעות. שפיר תיוותר עם 41.5% מהיחידות ועם הבעלות בשותף הכללי. המוסדיים יחזיקו ברוב הכלכלי ויקבלו זכויות הגנה מהותיות. הזכייה בכביש 6 צפון מקטעים 8 ו 9א מחזירה את שפיר לשלב עתיר השקעות הדורש מימון, הון בעלים וערבויות. מול שווי שוק של כ 16.8 מיליארד שקל, התמורה ברוטו מהווה כ 3.3% בלבד, כך שהשפעתה על תמחור החברה תלויה במזומן נטו שיתקבל בפועל ובתשואה שתופק ממנו. מודל מחזור ההון של שפיר יוכח לאחר השלמת העסקאות, פרסום הטיפול החשבונאי והבהרת הקשר בין המזומן הנכנס לבין צורכי ההון של הפרויקטים הבאים.

המימוש מתרחב תוך שמירה על תמחור היחידות

ההסכם המקורי ממאי קבע מכירה של 38.5% מהשותפות תמורת כ 366 מיליון שקל. ביולי הצטרפו גופים מקבוצת כלל ורכשו 20% נוספים תמורת 190 מיליון שקל. שתי העסקאות גוזרות מחיר זהה של 9.5 מיליון שקל לכל 1%, ומשקפות שווי משתמע של כ 950 מיליון שקל לכלל יחידות השותפות.

חשוב להדגיש כי 950 מיליון שקל אינם שווי הפעילות המלא (Enterprise Value) של שלושת הכבישים. השותפות קולטת את ההחזקות, הלוואות הבעלים ושטרי ההון של שפיר הנדסה בחברות הפרויקט, בעוד שהחוב הפיננסי נותר בתוך החברות הייעודיות. זהו תמחור חיצוני לתיק הזכויות ששפיר מעבירה, ולא שווי נקי שמגיע ישירות לבעלי המניות.

בנוסף, התמורה הנקובה בסך כ 556 מיליון שקל אינה סופית. הסכום בגין העסקה המקורית יופחת בהתאם לחלוקות שבוצעו מאז תום הרבעון השלישי של 2025, יישא ריבית לתקופה של עד 120 ימים, ויעודכן לפי הפער שבין חלוקות הפרויקטים בפועל לבין התחזיות. השלמת המהלך מותנית בשורת אישורים מצד מזמיני העבודות, הגופים המממנים, רשות המסים ורשות התחרות. ההסכם המקורי כולל עילת ביטול אם התנאים המתלים לא יתקיימו בתוך 120 ימים (עם אפשרות לשתי הארכות בנות 60 ימים כל אחת). הדיווח מיולי אינו מפרט אם חל שינוי בלוחות הזמנים, ואינו מכמת את חבות המס או את הוצאות העסקה.

שפיר שומרת על הניהול באמצעות השותף הכללי

השותף הכללי, המצוי בבעלותה המלאה של שפיר, ימשיך לנהל את השותפות ואת נכסיה. השותפים המוגבלים יקבלו זכויות וטו, מגבלות על העברת מניות וזכויות הגנה נוספות. קבוצה שתחזיק ברף ההצבעה שנקבע בהסכם תהיה רשאית להחליף את השותף הכללי. השליטה הניהולית של שפיר נשענת כעת על ההסכם החוזי, משום שאין לה עוד רוב כלכלי מוחלט.

החזקתה הנותרת של שפיר, בשיעור של 41.5% מיחידות השותפות, אינה משקפת החזקה ישירה ואחידה בכל אחד מהפרויקטים. בסוף 2025 החזיקה החברה ב 80% מחברת 6 חוצה צפון הישנה, וב 100% מדרך נוף כביש 16 ומחברת הנתיב המהיר. לאחר העברת ההחזקות לשותפות ומכירת 58.5% מהיחידות, שיעור ההחזקה הכלכלי העקיף של שפיר יעמוד על כ 33.2% בחוצה צפון וכ 41.5% בשני הפרויקטים האחרים (זאת לפני שקלול זכויות כלכליות נפרדות של השותף הכללי).

הדיווח מיולי חושף כי שיעור ההחזקה המזערי שנדרש משפיר בתקופת החסימה (בת חמש השנים) ירד מ 40% ל 30%. לאחר השלמת העסקה הנוכחית, החזקתה תהיה גבוהה ב 11.5 נקודות אחוז מהרף החדש. פער זה מייצר גמישות חוזית למימוש עתידי נוסף, אף שאין ודאות שמהלך כזה יקודם או יאושר.

יש לזכור כי חלוקת הכספים מהפרויקטים כפופה בראש ובראשונה לשירות החוב. בסוף 2025 רבצו על שלושת הפרויקטים הלוואות בהיקף מצטבר של כ 3.1 מיליארד שקל: כ 1.842 מיליארד שקל בחוצה צפון, 828 מיליון שקל בכביש 16 ו 455 מיליון שקל בנתיב המהיר. אף ששלוש החברות עמדו באמות המידה הפיננסיות, חלוקת דיבידנדים מחייבת שמירת כריות מזומן לשירות החוב ועמידה ביחסי כיסוי נוקשים. שפיר מוכרת 58.5% מהזכויות לחלוקות העתידיות הללו, ויחד איתן מעבירה 58.5% מהסיכון לשחיקתן.

התמורה צפויה לשרת את צורכי המימון של הקבוצה

בסוף מרס עמדו יתרות המזומנים של הקבוצה על 361 מיליון שקל, ירידה מול 613 מיליון שקל בסוף 2025. הרבעון הראשון התאפיין בתזרים מזומנים שלילי מפעילות שוטפת בסך 71 מיליון שקל, לצד צריכת מזומנים של 73 מיליון שקל בפעילות ההשקעה ו 108 מיליון שקל בפעילות המימון. ביוני האחרון גייסה שפיר כ 444.9 מיליון שקל נטו בהרחבת אגח ד, במטרה למחזר חוב ולממן את הפעילות השוטפת. היקף הגיוס דומה לתמורה נטו שעשויה להתקבל ממכירת הזכיינויות, מה שממחיש כי המימוש אינו מייצר בהכרח עודף מזומן חופשי, אלא פוגש צורכי מימון קיימים.

גמישות המזומנים הכוללת תיגזר מהסכום שייוותר בקופה לאחר ניכוי מסים, הוצאות עסקה, פירעונות חוב, השקעות, העמדת ערבויות והזרמות הון לפרויקטים. הנתונים הפומביים אינם מאפשרים כרגע לכמת במדויק את השורה התחתונה הזו. התמורה עשויה להחליף מימון תאגידי יקר, להקל על המאזן או לשמש כהון בעלים לפרויקטים חדשים, אף ששפיר טרם הצהירה רשמית על ייעוד הכספים.

הזכייה בכביש 6 צפון מקטעים 8 ו 9א מסבירה את עיתוי המהלך. מדובר בפרויקט הכולל 22 קילומטרים ושלושה מחלפים, בהיקף מוערך של כ 12 מיליארד שקל לאורך תקופות ההקמה וההפעלה, עם זיכיון ל 34 שנים ממועד הסגירה הפיננסית. על הזכיין להשלים את הסגירה הפיננסית בתוך 12 חודשים מחתימת הסכם הזיכיון. מאחר שדרישות הון הבעלים, היקף הערבויות, תמחור החוב ויחסי הכיסוי טרם פורסמו, לא ניתן לקבוע בשלב זה איזה חלק מתמורת המימוש יופנה ישירות לפרויקט זה.

השלמת העסקה וייעוד התמורה יקבעו את כדאיות המהלך

שפיר הצליחה לקבע תמחור חיצוני עקבי לתיק זכיינויות בשל, ומכרה את רוב היחידות הכלכליות מבלי לאבד את הניהול בשותפות. המהלך מעביר את הדיון משווי נכסי תיאורטי לעסקה ממשית. החברה מוותרת על רוב זכויותיה לחלוקות עתידיות, כפופה להתחייבויות ממשל תאגידי מול המוסדיים, ותלויה בשורת אישורים רגולטוריים ומסחריים בטרם תקבל את הכסף.

מחזור ההון יצדיק את עצמו אם שתי העסקאות יושלמו והתמורה נטו תתקרב למחיר הנקוב. הדוחות הכספיים צריכים להבהיר את הטיפול החשבונאי ואת ההתחייבויות הנותרות, והחברה צריכה להראות כי המזומן משמש להפחתת עלויות מימון או להשקעה בפרויקטים המניבים תשואה עודפת על זו שנמכרה. הנתונים הבאים שצריך לעקוב אחריהם הם השלמת העסקאות, ייעוד התמורה והסגירה הפיננסית של כביש 6 החדש. נכון לעכשיו, העסקה מרחיבה את גמישות המימון של שפיר. היכולת לממש זכיינויות ותיקות במחיר ראוי ולהשקיע את הכסף מחדש עדיין דורשת הוכחה.