פרידנזון ברבעון הראשון: הרווח חזר לפני המזומן

פרידנזון פתחה את 2026 עם תיקון חד אחרי שנה חלשה: הרווח המיוחס לבעלי המניות עלה ל 4.8 מיליון ש"ח, הרווח התפעולי קפץ ל 6.3 מיליון ש"ח, ושני מוקדי הפעילות שהכבידו בשנה שעברה הציגו שיפור. הרווח אמנם חזר, אך איכותו עדיין דורשת הוכחה. חלק מהשיפור נשען על עסקה נקודתית בסוכנות האונייה, על הכנסות ופיצויים תפעוליים, ועל זינוק במרכזים הלוגיסטיים שמשתקף בדוחות אך מגיע לבעלי המניות דרך חברה כלולה, חוב, חכירות ושותף. תזרים המזומנים מפעילות שוטפת היה שלילי ב 8.8 מיליון ש"ח, בעיקר בגלל קפיצה ביתרת הלקוחות, והעלייה בקופת המזומנים נבעה מאשראי בנקאי חדש ולא מהפעילות עצמה. לכן, הרבעון עדיין לא מכריע אם פרידנזון אכן מתאוששת, או נהנתה מאירועים נקודתיים שחיפו על הון חוזר מתוח. המבחן הקרוב ברור: גביית לקוחות ברבעון השני, הפעלת המרלו"ג בחיפה, תחילת פעילות הקירור וההקפאה באשדוד ברבעון השלישי, ושיפור בשילוח שאינו תלוי בעסקה בודדת.

הרווח חזר, אבל נשען גם על אירועים נקודתיים

פרידנזון היא חברת לוגיסטיקה עם שלושה מנועים שונים: שילוח בינלאומי, שינוע מטענים, ומרכזים לוגיסטיים שמוחזקים דרך חברה כלולה בשיעור 50%. השילוח מייצר את רוב המחזור, השינוע קובע חלק מהחשיפה למחירי דלק ולפעילות תעשייתית, והמרלו"גים הם מנוע הנכסים והרווחיות הגבוהה יותר. לכן, למרות שהרבעון הראשון מציג רווח קבוצתי חזק, לא כל שקל מגיע מאותו מקור או באותה רמת ודאות.

ההכנסות המאוחדות ירדו ל 114.3 מיליון ש"ח, לעומת 129.8 מיליון ש"ח ברבעון המקביל, ירידה של כ 11.9%. למרות זאת, הרווח הגולמי עלה ל 13.3 מיליון ש"ח והרווח מפעולות רגילות עלה ל 6.3 מיליון ש"ח. הרווח לבעלי המניות הגיע ל 4.8 מיליון ש"ח, לעומת 0.9 מיליון ש"ח ברבעון המקביל ואחרי הפסד שנתי ב 2025. השורה התחתונה מציגה התאוששות, אך המקורות שלה מגוונים.

התמונה המגזרית מעורבת. השילוח הבינלאומי ירד בהכנסות מ 108.3 מיליון ש"ח ל 92.1 מיליון ש"ח, אבל הרווח התפעולי שלו עלה מ 2.7 מיליון ש"ח ל 3.7 מיליון ש"ח. שינוע המטענים עבר מהפסד תפעולי של 1.0 מיליון ש"ח לרווח של 1.3 מיליון ש"ח. המרכזים הלוגיסטיים הציגו את השיפור הגדול ביותר, עם הכנסות של 28.7 מיליון ש"ח ורווח תפעולי של 6.9 מיליון ש"ח על בסיס 100%.

שלושת מנועי הפעילות מציגים שיפור. עם זאת, המרכזים הלוגיסטיים אינם מאוחדים במלואם בדוחות, ולכן הרווח התפעולי של 6.9 מיליון ש"ח אינו יורד במלואו לשורת הרווח של פרידנזון. חלקה של החברה ברווחי הכלולה הסתכם ב 1.8 מיליון ש"ח אחרי הפחתת עודפי עלות, שיפור חד מול 0.5 מיליון ש"ח ברבעון המקביל, אך רחוק מהרווח המגזרי המלא.

בפעילות השילוח, השיפור ברווחיות לא נבע רק מגידול אורגני. חברת הבת ספן סוכנויות רשמה ברבעון עמלות של 3.8 מיליון ש"ח מעסקה שהושלמה, עבור אחסנת מלאי של לקוח חיצוני שיובא באמצעות אונייה שבסוכנותה. המגזר הגיע לרווח תפעולי של 4.1% מההכנסות, לעומת 2.5% ברבעון המקביל ו 0.8% בלבד ב 2025 כולה, אך חלק מהקפיצה נובע מאירוע ספציפי.

גם בשינוע המטענים התוצאות הושפעו מאירועים חד פעמיים. ההכנסות עלו ל 22.2 מיליון ש"ח, והרווח התפעולי הגיע ל 1.3 מיליון ש"ח. החברה מייחסת זאת לגידול בפעילות, להתייעלות בהוצאות אחזקה, וגם לרווח מעסקת הגנה על מחירי הסולר. המגזר, שהפסיד ב 2025, מציג רבעון חיובי, אבל הסביבה עדיין רגישה למחירי סולר ולשיבושים לוגיסטיים.

בנוסף, נרשמו הכנסות תפעוליות אחרות נטו, בעיקר פיצויים מנזקי מלחמה, לעומת הוצאות אחרות ברבעון המקביל. כמו כן, נרשם רווח של כ 1.75 מיליון ש"ח בקשר לעסקה בחברה הכלולה. רכיבים אלה מנפחים את הרווח המדווח, אך אינם מעידים בהכרח על שיפור ברווחיות המייצגת.

רכישת Lee Hardeman בארה"ב משפיעה בעיקר על המאזן. בינואר 2026 השלימה Eezy Import רכישה של 100% מחברת עמילות המכס האמריקאית בתמורה כוללת של כ 2.2 מיליון דולר, כ 6.9 מיליון ש"ח, שחלקה מותנה בתוצאות עתידיות ותשולם בינואר 2027. הרכישה הוסיפה לקבוצה לקוחות, ספקים, זכאים, קשרי לקוחות ומוניטין של 5.5 מיליון ש"ח, אך בינתיים היא בעיקר מגדילה את ההון החוזר. החברה טרם מפרסמת את התרומה התפעולית הנקייה של הרכישה, ולכן שאלת הכדאיות שלה, שעלתה בניתוח השילוח והמוניטין, טרם הוכרעה.

המרלו"גים צומחים, אבל המימון נוגס ברווח

המרכזים הלוגיסטיים הם מנוע הצמיחה הבולט ברבעון. החברה הכלולה הגדילה הכנסות ל 28.7 מיליון ש"ח, לעומת 20.0 מיליון ש"ח ברבעון המקביל, והרווח שלה לתקופה עלה ל 4.0 מיליון ש"ח, לעומת 1.5 מיליון ש"ח. הרווח התפעולי הגיע ל 6.9 מיליון ש"ח, ושיעור הרווח התפעולי עלה ל 23.8%. הפעילות אכן מתרחבת והרווחיות משתפרת.

עם זאת, התרומה המלאה של המרלו"גים תלויה בעיתוי ההפעלה: המרלו"ג במתחם אדמירליטי בחיפה התחיל לפעול ברבעון השני של 2026, כלומר אחרי תאריך המאזן, ולכן התרומה המלאה שלו עדיין לא משתקפת ברבעון הראשון. לעומת זאת, שטחי הקירור וההקפאה באשדוד נמצאים בשלבי הקמה סופיים וצפויים להתחיל לפעול רק ברבעון השלישי של 2026. לכן, בעוד שחיפה כבר פועל, אשדוד עדיין עומד בפני מבחן ההכנסות, כפי שצוין בניתוח המרלו"גים הקודם.

בנוסף, המרכזים הלוגיסטיים נושאים מינוף כבד. הנכסים הסתכמו ב 501.1 מיליון ש"ח, אך סך ההתחייבויות הגיע ל 400.0 מיליון ש"ח. ההתחייבויות הבנקאיות והחכירות הן חלק מרכזי מהמודל: אשראי בנקאי שוטף של 62.8 מיליון ש"ח, הלוואות בנקאיות לזמן ארוך של 82.5 מיליון ש"ח, חלויות חכירה של 13.4 מיליון ש"ח והתחייבויות חכירה לזמן ארוך של 221.4 מיליון ש"ח. נכסי המרכזים גדלים, אך הרווח נשחק תחת הוצאות המימון לפני שהוא מגיע לבעלי המניות.

אתגר נוסף מגיע מההון החוזר. גם החברה הכלולה, שהציגה רווח של 4.0 מיליון ש"ח, רשמה תזרים שלילי מפעילות שוטפת של 3.7 מיליון ש"ח. הסיבה המרכזית הייתה קפיצה של 14.3 מיליון ש"ח בלקוחות. במקביל היא השקיעה 5.8 מיליון ש"ח ברכוש קבוע ונעזרה באשראי בנקאי קצר של 15.5 מיליון ש"ח. הביקוש למרלו"גים קיים, אך המבחן הוא האם הפעילות תייצר מזומן בקצב שיכסה את ההשקעות, החכירות ושירות החוב.

ההון החוזר בלע את הרווח

ברמת פרידנזון, הפער בין הרווח החשבונאי לתזרים המזומנים בולט במיוחד. תזרים המזומנים מפעילות שוטפת היה שלילי ב 8.8 מיליון ש"ח, לעומת תזרים חיובי של 7.3 מיליון ש"ח ברבעון המקביל. עיקר הפער הגיע מלקוחות: יתרת הלקוחות במאזן עלתה ל 99.6 מיליון ש"ח, לעומת 78.4 מיליון ש"ח בסוף 2025, ובתזרים נרשמה פגיעה של 13.4 מיליון ש"ח מסעיף הלקוחות.

החברה מסבירה שהעלייה נבעה בחלקה מאיחוד Lee Hardeman ומגידול בפעילות בסוף מרץ, ושעיכוב הגבייה הושלם ברובו לאחר הרבעון. הסבר זה הופך את הרבעון השני למבחן מיידי: אם הגבייה אכן התבצעה, התזרים ישתפר ללא צורך באשראי נוסף. אחרת, יתברר שהרווח נשען על מתיחת ההון החוזר.

תמונת המזומן הכוללת ברורה: לפני אשראי בנקאי חדש והלוואות חדשות, הפעילות, ההשקעות, פירעונות החוב והחכירות צרכו יחד כ 12.3 מיליון ש"ח. העלייה במזומן הגיעה רק אחרי גידול של 16.1 מיליון ש"ח באשראי בנקאי קצר וקבלת הלוואות לזמן ארוך של 5.9 מיליון ש"ח. החברה אינה סובלת מבעיית נזילות מיידית, שכן המזומנים עלו ל 41.5 מיליון ש"ח והחברה עומדת באמות המידה הפיננסיות, אך זו תזכורת לכך שהפעילות השוטפת עדיין לא מממנת את עצמה.

גם הרגישות לריבית לא נעלמה. ברמת החברה, התחייבויות צמודות פריים של 94.7 מיליון ש"ח גורמות לכך שכל עלייה של 1% בפריים מוסיפה כ 0.9 מיליון ש"ח הוצאות מימון בשנה. בחברה הכלולה החשיפה גדולה יותר: 138.9 מיליון ש"ח התחייבויות צמודות פריים, עם השפעה שנתית של כ 1.4 מיליון ש"ח לכל עלייה של 1%. ההשפעה על פרידנזון אינה מלאה בשל ההחזקה היחסית (50%), אך היא מכבידה בדיוק על מנוע הצמיחה המרכזי של החברה.

המבחנים לרבעונים הקרובים

הרבעון הראשון מספק סימני התאוששות, אך אינו חותם את התמונה. השילוח צריך להראות רווחיות גם ללא עסקת ספן החריגה, שינוע המטענים נדרש לשמור על רווח גם אם מחירי הסולר או השיבושים הלוגיסטיים יכבידו, ו Lee Hardeman צריכה להוכיח את עצמה כתוספת פעילות רווחית ולא רק כמוניטין ותמורה מותנית. במקביל, המרכזים הלוגיסטיים נדרשים לעבור משלב ההקמה וההפעלה לשלב שבו הם מייצרים תזרים חופשי שעולה לחברת האם.

הסביבה המאקרו כלכלית והגיאופוליטית ממשיכה להוות גורם סיכון. מגבלות הסחר של טורקיה, השבתת נמל אילת, הארכת קווי השייט ואי הוודאות סביב מיצר הורמוז עלולים להזניק את מחירי ההובלה, הביטוח והדלק מהר יותר מכפי שחברת לוגיסטיקה קטנה יכולה לגלגל ללקוחות. אחרי תאריך המאזן נוספה גם תביעה שכנגד של 2.5 מיליון ש"ח מול חברת בת, לצד תביעה עיקרית של 5.4 מיליון ש"ח שהגישה אותה חברה בת. התפתחויות אלו אינן משנות את התמונה הכלכלית המיידית, אך מוסיפות חזית משפטית.

פרידנזון פתחה את 2026 במגמה חיובית ביחס לסוף 2025, אך רבעון בודד אינו מספיק כדי להכריז על שינוי כיוון מובהק. הרווח חזר, המרלו"גים מתחילים להצדיק את ההשקעה, ושינוע המטענים עבר לרווחיות. צוואר הבקבוק נמצא כעת בתזרים: גביית לקוחות, תלות באשראי בנקאי קצר, והפער בין הרווח החשבונאי בחברה הכלולה לבין המזומן שמגיע לבעלי המניות. שיפור בתזרים ברבעון השני, לצד הפעלה מסחרית בחיפה, יחזקו את אמון המשקיעים. מנגד, אם הרווח יישאר גבוה אך יתרות הלקוחות והאשראי ימשיכו לתפוח, השוק יתמחר את ההתאוששות בזהירות.