חמת 2025: מה באמת קרה במגזר המטבחים אחרי סיום ההתקשרות עם KLÖSS

התזה המרכזית היא שהפעילות הקמעונאית של חמת חזרה להוביל את הקבוצה, אך מגזר המטבחים נותר משקולת שטרם הוסרה. ניתוח זה מתמקד בשאלה אחת: מה קרה בפעילות המטבחים לאחר סיום ההתקשרות עם KLÖSS, מי מילא את החלל שנוצר, ומדוע דווקא פורמקס רשמה ירידת ערך בסוף השנה.

שנת 2025 לא התאפיינה בקריסת מכירות. נהפוך הוא, מגזר המטבחים סיים את השנה עם הכנסות מלקוחות חיצוניים בהיקף של 172.5 מיליון ש"ח, עלייה של 4.6% לעומת 2024. אך מאחורי הנתון הזה מסתתר שינוי דרמטי בתמהיל הלקוחות: המכירות ללקוחות פרטיים זינקו ל 156.9 מיליון ש"ח, לעומת 81.6 מיליון ש"ח בשנה הקודמת, בעוד שהמכירות ליצרנים ואחרים צנחו ל 15.6 מיליון ש"ח בלבד, בהשוואה ל 83.3 מיליון ש"ח ב 2024. הפעילות לא חזרה לרמות הרווחיות המוכרות, אלא פשוט החליפה מנוע צמיחה.

שלוש נקודות מפתח לפני שצוללים למספרים:

• השינוי בתמהיל חד בהרבה משורת ההכנסות. ב 2024 מגזר המטבחים היה מאוזן כמעט לחלוטין בין לקוחות פרטיים ליצרנים. ב 2025, הלקוחות הפרטיים כבר היוו כ 91% מסך המכירות.
• KLÖSS מסבירה כמעט לבדה את הפעילות התעשייתית שנותרה. משקלה ירד ל 8.3% ממכירות המגזר ב 2025, לעומת 14.4% ב 2024 וב 2023, וההסכם עמה הסתיים בסוף השנה.
• ירידת הערך אינה מעידה על חולשה גורפת במגזר המטבחים. מטבחי זיו צלחה את מבחן שווי השימוש ללא הפחתה, אך פורמקס כשלה בו. זוהי אינדיקציה ברורה לנקודת התורפה של המודל.

השינוי המהותי התרחש בתמהיל הלקוחות

במישור העסקי, 2025 משקפת ניסיון להקטין את התלות של מגזר המטבחים בלקוח תעשייתי מהותי בודד. פורמקס הייתה חתומה על הסכם לייצור ארונות הזזה תחת המותג KLÖSS, לקוח שהיווה כ 14.4% ממכירות המגזר בשנים 2023 ו 2024. ב 2025 שיעור זה התכווץ ל 8.3%, ובפברואר אותה שנה התקבלה הודעה על סיום ההתקשרות. במקביל, רק ברבעון הרביעי החלה פורמקס לעבוד מול לקוח אסטרטגי חלופי, והחברה מדווחת כי היקף הפעילות מולו נבנה בהדרגה ועדיין נמוך משמעותית מזה שהיה מול בית הספה.

זוהי ליבת העניין, שכן התפלגות הלקוחות ממחישה מי מילא את החלל שנוצר. לא היו אלה יצרנים אחרים או לקוח עוגן חלופי, אלא הסטה חדה לעבר הלקוחות הפרטיים.

בשנים 2023 ו 2024 המודל העסקי היה מאוזן: כמחצית מהמכירות נבעו מלקוחות פרטיים והמחצית השנייה מיצרנים ואחרים. ב 2025 התמונה התהפכה לחלוטין. המכירות ללקוחות פרטיים זינקו בכ 92%, בעוד שהמכירות ליצרנים צללו בכ 81%. זה אינו שינוי קוסמטי, אלא החלפה כמעט מוחלטת של מקורות הביקוש.

הנתונים חושפים עד כמה הזרוע התעשייתית נותרה מצומצמת בסוף השנה. 8.3% ממכירות המגזר ב 2025 שקולים לכ 14.3 מיליון ש"ח, ומהווים כמעט את כל קטגוריית "יצרנים בענף ואחרים", שהסתכמה ב 15.6 מיליון ש"ח. לפיכך, שאלת המפתח ל 2026 אינה האם חמת מסוגלת למכור מטבחים ללקוח הפרטי, אלא האם פורמקס תצליח לבנות מחדש צבר לקוחות תעשייתי מגוון שאינו נשען על לקוח עוגן בודד.

המשמעות התפעולית של שינוי זה עמוקה מכפי שנראה. פורמקס מוגדרת כזרוע המייצרת ומשווקת חזיתות ורכיבים ליצרני מטבחים, בעוד שמטבחי זיו וליישט מרכזות את פעילות המטבחים המוגמרים מול הלקוח הפרטי וסגמנט הפרימיום. לכן, גם אם סך מכירות המטבחים צמח, אין בכך כדי להעיד שהמנוע התעשייתי שנפגע חזר לפעילות תקינה.

הצמיחה בשורת ההכנסות לא חלחלה לשורת הרווח

כאן טמון הפער המרכזי בין התמונה הכוללת לבין התוצאות המגזריות. מגזר המטבחים חתם את 2025 עם הכנסות של 172.8 מיליון ש"ח, לעומת 165.2 מיליון ש"ח ב 2024. הרווח הגולמי רשם עלייה קלה ל 58.1 מיליון ש"ח, ושיעור הרווחיות הגולמית נותר יציב על 33.6%. בחינה של שורות אלו בלבד עשויה לייצר רושם שהמגזר צלח את הטלטלה ללא פגע.

אך זוהי תמונה חלקית. מתחת לשורת הרווח הגולמי מסתתרת פגיעה חריפה בהרבה. ה EBITDA של מגזר המטבחים צנח ל 8.7 מיליון ש"ח בלבד, בהשוואה ל 25.1 מיליון ש"ח ב 2024 ול 29.0 מיליון ש"ח ב 2023. כלומר, הגידול במחזור לא שיפר את המודל הכלכלי של המגזר, אלא רק שימר את היקף הפעילות.

גם אופן ההצגה של ההנהלה אינו מעיד על נקודת מפנה. במצגת השנתית, מגזר המטבחים מציג הפסד תפעולי (לפני הכנסות והוצאות אחרות) של 798 אלף ש"ח, לעומת הפסד של 512 אלף ש"ח ב 2024. משמעות הדבר היא שגם בנטרול ירידת הערך וסעיפים אחרים, המגזר לא הצליח לייצר רווח תפעולי חיובי. באותה נשימה, ההנהלה ממשיכה לסמן את המטבחים כמנוע צמיחה של הקבוצה וכפעילות סינרגטית בין ייצור תעשייתי למותג קמעונאי חזק. המסקנה היא שהאסטרטגיה נותרה בעינה, אך טרם הוכיחה את עצמה בשורת הרווח ב 2025.

יש לתת את הדעת גם לפער בין הנתונים שהחברה בוחרת להבליט. מבחינה חשבונאית, ההפסד התפעולי של המגזר (לאחר הפחתת עודפי עלות ולפני הכנסות והוצאות אחרות) דווקא הצטמצם ל 5.0 מיליון ש"ח, לעומת 6.1 מיליון ש"ח ב 2024. אולם שיפור זה מתגמד לנוכח השחיקה החדה ב EBITDA, והוא נמחק כליל לאחר שקלול הסעיפים האחרים. לכן, 2025 אינה שנת פריצה. לכל היותר זוהי שנת התארגנות מחדש, שבה הלקוח הפרטי סיפק את נפח הפעילות, אך המנוע התעשייתי טרם חזר לייצר רווחיות תפעולית נאותה.

פורמקס: החשבונאות מאשרת את חולשת המודל התעשייתי

ירידת הערך בסך 5.2 מיליון ש"ח בפורמקס אינה רק רישום חשבונאי. היא מהווה גושפנקה רשמית לכך שאובדן ההכנסות מ KLÖSS לא פוצה במהלך 2025 ברמת רווחיות מקבילה. החברה בחנה את שווי השימוש של חזיבנק, מטבחי זיו ופורמקס בהתבסס על תחזית לחמש שנים ושיעור צמיחה ארוך טווח של 2.5%. התוצאה הייתה חד משמעית: מטבחי זיו צלחה את המבחן, בעוד שפורמקס כשלה בו.

פער זה משמעותי יותר מעצם סכום ההפחתה. מטבחי זיו, הזרוע הפונה ללקוח הפרטי, חתמה את השנה עם שווי שימוש הגבוה בכ 14.2 מיליון ש"ח מערכה הפנקסני. פורמקס, הזרוע התעשייתית, לא עמדה באותו מבחן ונאלצה לרשום מחיקה של 5.2 מיליון ש"ח. לפיכך, לא ניתן להתייחס ל"חולשה במטבחים" כמקשה אחת. הבעיה ממוקדת בזרוע שאמורה הייתה לספק את העומק התעשייתי ואת יתרון הגודל.

גם ניתוח הרגישות תומך במסקנה זו. בפורמקס, עלייה של 0.6 נקודת אחוז בשיעור ההיוון חותכת 7 מיליון ש"ח מהסכום בר ההשבה, וירידה של 0.5 נקודת אחוז בשיעור הצמיחה מגלחת 4 מיליון ש"ח. אין פירוש הדבר שצפויה בהכרח הפחתה נוספת, אך הדבר מעיד על רגישות גבוהה של הנחות היסוד בפורמקס, ועל מרווח טעות מצומצם במודל.

מכאן נובע גם המעבר החד ברווחיות המדווחת של המגזר. בסעיף הכנסות והוצאות אחרות, מגזר המטבחים רשם הוצאה נטו של 3.94 מיליון ש"ח ב 2025, לעומת הכנסה נטו של 11.03 מיליון ש"ח ב 2024. ההסבר לכך טמון בירידת הערך בפורמקס שנרשמה השנה, בעוד שאשתקד סעיף זה תרם לרווחיות. כתוצאה מכך, מגזר המטבחים עבר מרווח תפעולי של 4.9 מיליון ש"ח ב 2024 להפסד תפעולי של 8.9 מיליון ש"ח ב 2025.

המבחן של 2026: שיקום צבר הלקוחות של פורמקס

החוליה המקשרת בין סוף 2025 ל 2026 היא צבר ההזמנות. צבר ההזמנות במגזר המטבחים עמד על 95.2 מיליון ש"ח בסוף 2025, לעומת 77.6 מיליון ש"ח בסוף 2024, אך בסמוך למועד פרסום הדוחות הוא התכווץ ל 90.2 מיליון ש"ח. צבר זה צפוי להיות מוכר במלואו כהכנסה במחצית הראשונה של 2026.

לנתון זה חשיבות כפולה. ראשית, חלון ההזדמנויות להוכחת המודל הוא קצר. מכיוון שהצבר צפוי להתורגם להכנסות כבר במחצית הראשונה של 2026, השוק וההנהלה יקבלו אינדיקציה מהירה האם השינוי ב 2025 היה זמני או בעל אופי מבני. שנית, שורת הצבר לבדה אינה חזות הכל; עליה להתורגם לרווחיות נאותה בזרוע התעשייתית.

בהקשר זה, יש לבחון את נתוני ניצולת הייצור. בסמוך למועד פרסום הדוחות, מפעל מטבחי זיו בשדרות פעל בניצולת של כ 75%, בעוד שמפעל פורמקס בתפן פעל בניצולת של כ 65%. נתון זה אינו דרמטי כשלעצמו, אך הוא משתלב היטב במגמה הכללית של 2025: כובד המשקל עבר לצד הקמעונאי על חשבון הצד התעשייתי. אם היקף הפעילות מול הלקוח האסטרטגי החדש של פורמקס לא יצמח בקצב מהיר, או לחלופין לא יגויסו לקוחות חדשים, פער זה ימשיך להעיב על המגזר כולו, גם אם שורת ההכנסות תיראה תקינה.

במובן זה, 2025 הייתה שנת מעבר מובהקת. זו אינה התאוששות משפל לפעילות מלאה, אלא מעבר ממודל הנשען על לקוח תעשייתי עוגן למודל המבוסס בעיקר על הלקוח הפרטי, במקביל לניסיונות שיקום של הזרוע התעשייתית. זהו מהלך עסקי לגיטימי, אך הוא טרם הוכיח את יכולתו לייצר רמות רווחיות דומות לאלו שקדמו לו.

המסקנה

מגזר המטבחים של חמת לא קרס בשורת ההכנסות, אך המבנה העסקי שלו עבר טלטלה. סיום ההתקשרות עם KLÖSS לא הוביל לצניחה במכירות, שכן הלקוחות הפרטיים פיצו על אובדן ההכנסות. עם זאת, נוצר מגזר מטבחים בעל אופי שונה: מוטה קמעונאות, נשען פחות על לקוחות יצרניים, וכולל את פורמקס שטרם הציגה חלופה מסחרית המצדיקה את השווי שיוחס לה בעת הרכישה.

לפיכך, 2025 לא הייתה שנת התאוששות עבור מגזר המטבחים, אלא שנת התארגנות מחדש. האינדיקציות לכך אינן מצויות בשורת ההכנסות, אלא בשלושה משתנים מרכזיים: היכולת של פורמקס להרחיב את בסיס הלקוחות החדש שלה; התרגום של צבר ההזמנות בתחילת 2026 ל EBITDA ולא רק למחזור הכנסות; וצמצום הפער בניצולת בין מטבחי זיו לפורמקס. עד שכל אלה יתממשו, מגזר המטבחים ייוותר החוליה החלשה בתזת ההשקעה של חמת.