פתאל ברבעון הראשון: המלונות בישראל נפתחו, מיחזור הנכסים יכסה את הפער התזרימי

הדוח של פתאל לרבעון הראשון מציג פער בין הפעילות הפיזית לבין התזרים. הרבעון, שחלש עונתית גם בשגרה, נפגע בישראל מהמלחמה והסתיים עם FFO שלילי של 220 מיליון ש"ח ותזרים מפעילות שוטפת שלילי של 94.5 מיליון ש"ח. במועד חתימת הדוח כל מלונות החברה בישראל כבר נפתחו, וההכנסות מחודש מאי קרובות לתחזית. כדי לעמוד ביעדי 2026, החברה תצטרך לייצר תזרים חיובי מהתאוששות בישראל ומפתיחת 16 מלונות חדשים, ולכסות את הגירעון השוטף דרך מיחזור נכסים וחוב. ברקע עומדת ההצעה הלא מחייבת לרכישת PPHE, שעשויה להרחיב את בסיס הנכסים באירופה ולדרוש מקורות מימון נוספים.

הכרות עם החברה

פתאל היא חברת מלונאות בינלאומית שמחזיקה, שוכרת ומנהלת מלונות בישראל, באירופה, בבריטניה ואירלנד ובאגן הים התיכון. נכון ל 31 במרץ 2026 הקבוצה כללה 315 מלונות, מתוכם 276 פעילים, עם כ 55 אלף חדרים. במועד חתימת הדוח המספר עלה ל 318 מלונות, מתוכם 279 פעילים, עם כ 56 אלף חדרים.

המודל העסקי של פתאל נשען על תפוסה, מחיר לחדר, פתיחת מלונות, חכירות, שותפויות ומימון. הרווח התפעולי נוצר במלונות, והמזומן מגיע לחברה אחרי תשלומי שכירות, חכירות, השקעות הוניות, ריבית ופירעונות. הניתוח השנתי הקודם התמקד בפעילות בישראל ובמבנה המימון. מנתוני הרבעון הראשון עולה שהפעילות בישראל אכן יצרה לחץ תזרימי. במקביל, מבנה המימון עומד באמות המידה הפיננסיות, ונשען כעת על מיחזור נכסים ועל ציפייה לעונתיות חזקה בהמשך השנה.

ישראל חזרה לפעילות והתחזית דורשת קפיצה עונתית

התוצאות המאוחדות חלשות, והמקור לכך ברור. הכנסות הרשת, כולל חלקה של החברה בחברות כלולות, ירדו ל 1.454 מיליארד ש"ח לעומת 1.502 מיליארד ש"ח ברבעון המקביל. ה EBITDAR (הרווח התפעולי לפני שכירות, פחת והוצאות אחרות) ירד ל 271 מיליון ש"ח לעומת 332 מיליון ש"ח. בישראל ירדו ההכנסות ל 301.7 מיליון ש"ח מ 361.1 מיליון ש"ח, וה EBITDAR עבר להפסד של 5.3 מיליון ש"ח לעומת רווח של 50.7 מיליון ש"ח.

שיעור התפוסה בישראל ירד ל 43% ברבעון הראשון, לעומת 56% ברבעון המקביל ו 68% ברבעון הראשון של 2024. בסוף מרץ היו 23 מלונות בישראל סגורים. במועד חתימת הדוח כל המלונות בארץ כבר נפתחו, והחברה מציינת שמחודש מאי ההכנסות בישראל קרובות לתחזית. פתאל מעריכה שהתפוסה בישראל ברבעון השני תעמוד על כ 60%, לעומת כ 58% ברבעון השני של 2025. הפתיחה מחדש מחזירה את ההיצע הפיזי לשוק. במקביל, תמהיל הביקוש נשען כעת על תיירות פנים: לינות התיירים היוו כ 15% בלבד מהלינות בישראל ברבעון הראשון של 2026, לעומת 35% ברבעון הראשון של 2023.

הפעילות באירופה ובבריטניה נותרה יציבה. באירופה עלו ההכנסות ל 580.2 מיליון ש"ח מ 567.9 מיליון ש"ח, וה EBITDAR ירד במתינות ל 131.6 מיליון ש"ח מ 135.5 מיליון ש"ח. בבריטניה ואירלנד ירדו ההכנסות ל 439.1 מיליון ש"ח מ 454.9 מיליון ש"ח, וה EBITDAR ירד ל 97.4 מיליון ש"ח מ 101.9 מיליון ש"ח. היציבות באירופה משאירה את מרכז הכובד של הרבעון בישראל, בהשפעות המטבע ובקצב התרומה של הנכסים החדשים.

הנתונים ממחישים את הפער בין התחזית השנתית לבין התרומה בפועל ברבעון הראשון. הנכסים החדשים הוסיפו 34 מיליון ש"ח להכנסות ו 3 מיליון ש"ח בלבד ל EBITDAR, בזמן שהנכסים הזהים גרעו 51 מיליון ש"ח מה EBITDAR ושערי החליפין גרעו 13 מיליון ש"ח נוספים. תחזית החברה ל 2026, הכוללת הכנסות של 8.0 עד 8.4 מיליארד ש"ח ו FFO של 900 מיליון עד 1.1 מיליארד ש"ח, דורשת קפיצה חדה בשלושת הרבעונים הבאים. התחזית נשענת על העונתיות החיובית, על 16 מלונות שאמורים להיפתח במהלך השנה, ועל הצפי שמלונות עתידיים יוסיפו כ 240 מיליון ש"ח ל EBITDA השנתי מול השקעה צפויה של כ 0.9 מיליארד ש"ח.

מיחזור הנכסים מחזיק את הגמישות התזרימית

מצב הנזילות נבחן דרך הגמישות התזרימית אחרי כל שימושי המזומן: פעילות שוטפת, השקעות הוניות, פירעונות חכירה, פירעונות חוב וגיוסי מימון בפועל. ברבעון הראשון התזרים מפעילות שוטפת היה שלילי ב 94.5 מיליון ש"ח, והוא כולל תשלום ריבית בגין חכירות של 171.4 מיליון ש"ח ותשלום ריבית אחר של 112.9 מיליון ש"ח. בנוסף, החברה השקיעה 312.4 מיליון ש"ח, מתוכם 112.6 מיליון ש"ח ברכוש קבוע ונדל"ן להשקעה, 57.8 מיליון ש"ח בהשקעות שוטפות בנכסים קיימים, ו 145.5 מיליון ש"ח נטו בהלוואות והשקעות בחברות ושותפויות. פירעון קרן התחייבויות החכירה עמד על 143.9 מיליון ש"ח.

פעילות המימון גישרה על הפער התזרימי ברבעון, עם תזרים חיובי של 399.4 מיליון ש"ח מאשראי לזמן קצר, הלוואות לזמן ארוך והנפקת אג"ח, בניכוי פירעונות. כתוצאה מכך, יתרת המזומנים ירדה ב 20.5 מיליון ש"ח בלבד. החברה שומרת על יתרות מזומן, ומכסה את הפעילות השוטפת וההשקעות באמצעות מימון חיצוני.

אמות המידה הפיננסיות (קובננטים) אינן מהוות מגבלה מיידית. בסדרות ד' וה' יחס החוב הפיננסי נטו המתואם ל EBITDA המתואם עומד על 3.24 מול תקרה של 9 או 10, ויחס החוב ל CAP נטו עומד על 59.6% מול תקרה של 76%. דירוג האג"ח נכון לסוף מרץ 2026 הוא A2.il באופק יציב. המשך הפעילות נשען על מיחזור נכסים, על החלפת הנייר המסחרי, ועל התממשות התזרים העונתי החזק במחצית השנייה.

התלות במימון רלוונטית גם לתוכניות הצמיחה. בשותפות III השקיעה החברה ברבעון הראשון כ 30 מיליון אירו, ובמועד חתימת הדוח סך ההשקעה הגיע לכ 115 מיליון אירו מתוך התחייבות של 158.8 מיליון אירו. שותפות IV צפויה להיות גדולה יותר, עם הון של 700 עד 900 מיליון אירו וחלק חברה מאוחדת של 150 עד 200 מיליון אירו. ההצעה הלא מחייבת לרכישת PPHE לפי 22 ליש"ט למניה ובתמורה כוללת של כ 930 מיליון ליש"ט מוסיפה אופציה אסטרטגית משמעותית: PPHE מחזיקה זכויות בעלות או חכירה במלונות הכוללים כ 9,625 חדרים, בעיקר בבריטניה, קרואטיה, הולנד וגרמניה. כל עוד ההצעה אינה מחייבת, העסקה טרם הבשילה. אם המהלך יתקדם, החברה תידרש להציג מקורות מימון שיתמכו בעסקה מבלי להכביד על המאזן הקיים.

מסקנות

הרבעון הראשון מאשר את החזרה לפעילות פיזית בישראל: כל המלונות בארץ נפתחו במועד חתימת הדוח, וההכנסות במאי קרובות לתחזית. השלב הבא הוא תרגום ההתאוששות הזו ל FFO ולתזרים שוטף חיוביים במחצית השנייה. במקביל, הגמישות הפיננסית של פתאל נשענת כעת על מיחזור נכסים, החלפת חוב קצר טווח ותזרים עונתי, ולא רק על המרווח מאמות המידה הפיננסיות.

היציבות באירופה, הפתיחה המחודשת בישראל והמרחק מהפרת קובננטים תומכים בתחזית השנתית של החברה, למרות הפגיעה הביטחונית והעונתיות החלשה של הרבעון הראשון. כדי לעמוד בתחזית, המלונות החדשים יצטרכו לתרום לרווחיות, ומיחזור החוב יצטרך להסתיים מבלי לקצר את המח"מ. הגורמים שיכריעו את כיוון החברה בטווח הקרוב הם נתוני הפעילות בישראל ברבעון השני, התפתחויות סביב עסקת PPHE עד סוף יוני 2026, תנאי מיחזור הנכסים באירופה, והיכולת לייצר תזרים חיובי לפני שההשקעות החדשות ידרשו גיוס חוב נוסף.