שלמה החזקות ברבעון הראשון: הרכב מזרים למעלה, הביטוח מתחיל לחלק והרווח נשחק
שלמה החזקות פתחה את 2026 עם ירידה של 20% ברווח, אבל גם עם שינוי חשוב בצוואר הבקבוק: שלמה רכב ושלמה ביטוח מתחילות להעביר כסף למעלה. עכשיו צריך לבדוק אם זה תזרים חוזר או רק רבעון שבו שוק החוב והדיבידנדים קנו זמן.
שלמה החזקות פתחה את 2026 עם תמונה שמתאימה בדיוק לשאלות שטרם הוכרעו בסוף 2025: הרווח המאוחד ירד ל 123 מיליון ש"ח, אבל זרימת המזומן לחברת האם נראית טוב יותר מאשר לפני רבעון. חטיבת הרכב עדיין מחזיקה את הקבוצה, עם רווח כמעט יציב בשלמה רכב ותזרים שוטף של 121 מיליון ש"ח. במקביל, דירקטוריון שלמה רכב הכריז על דיבידנד של 137 מיליון ש"ח שישולם באפריל. גם הביטוח רשם התקדמות: יחס כושר פירעון של 118% אחרי שקלול דיבידנד של 40 מיליון ש"ח שאושר במאי. ועדיין, התמונה אינה חלקה. הרווח הביטוחי נחלש, ביטוח מקיף וצד ג' נשחק בגלל ירידת תעריפים ותחרות, וחברת האם הכריזה על דיבידנד של 200 מיליון ש"ח בזמן שהמימון שלה נשען על גיוס אג"ח גדול והזרמת הון לשכבת הרכב. המשמעות הכלכלית ברורה: הנגישות למזומן השתפרה, אבל איכות הרווח והיכולת להמשיך להעלות כסף מלמטה בלי להגדיל את התלות בשוק החוב נשארות המבחן המרכזי לרבעונים הבאים.
החברה היא שכבת אג"ח מעל רכב וביטוח
שלמה החזקות אינה חברת רכב או ביטוח רגילה. היא חברת החזקות שמנפיקה אג"ח ומחזיקה פלטפורמת רכב גדולה, חברת ביטוח כללית ופעילות אשראי. לכן המבחן אינו רק כמה הקבוצה מרוויחה במאוחד, אלא כמה כסף באמת יכול לעלות אל חברת האם, שממנה משולמות אגרות החוב והדיבידנדים לבעלי המניות.
החלוקה העסקית ברורה: הליסינג התפעולי וההשכרה לזמן קצר מספקים את בסיס התזרים, הסחר בכלי רכב מוסיף תנודתיות לפי תמהיל המכירות, והביטוח יכול לשנות את התוצאה מהר דרך חיתום, השקעות ויחס כושר פירעון. פעילות האשראי עדיין קטנה יחסית, עם הכנסות של 19 מיליון ש"ח ברבעון. האישור שקיבלה שלמה מימון בפברואר 2026 להרחיב את הפעילות להלוואות מגובות נדל"ן מסמן פוטנציאל עתידי, אך עדיין לא תרומה מיידית.
הניתוח השנתי הקודם התמקד בפער בין רווח מאוחד חזק לבין מזומן נגיש בחברת האם. הרבעון הראשון לא מבטל את הפער הזה, אבל משנה את התמונה: שלמה רכב כבר הכריזה על חלוקה משמעותית, ושלמה ביטוח חצתה את יעד החלוקה הפנימי שלה ואישרה דיבידנד. זהו שיפור אמיתי בנגישות למזומן, אך הוא מגיע במקביל לירידה ברווח המאוחד ולשחיקה ברווחיות הביטוח.
הכסף מתחיל לעלות, אבל הוא לא מגיע בחינם
הרבעון הראשון מראה שיותר מזומן עולה לחברת האם. אבל התנועה הזו מתרחשת במקביל לגיוס חוב, חלוקת דיבידנד לבעלי המניות והשקעה חוזרת בשכבת הרכב.
| שכבה | מה קרה ברבעון | המשמעות הכלכלית |
|---|---|---|
| חברת האם | מזומן של 107 מיליון ש"ח, השקעות לזמן קצר של 20 מיליון ש"ח, דיבידנד לקבל של 193 מיליון ש"ח ודיבידנד לשלם של 193 מיליון ש"ח | הדיבידנד לבעלי המניות נשען על מקור צפוי מלמטה, אבל אין עודף מזומן רחב בחברת האם |
| שלמה רכב | רווח של 71 מיליון ש"ח, תזרים שוטף של 121 מיליון ש"ח ודיבידנד מוכרז של 137 מיליון ש"ח | חטיבת הרכב מוכיחה יכולת להעלות כסף, לא רק לייצר רווח חשבונאי |
| שלמה ביטוח | יחס כושר פירעון של 118%, עודף הון של 139 מיליון ש"ח ודיבידנד של 40 מיליון ש"ח שאושר לאחר תאריך המאזן | הדרך לחלוקה נפתחה, אך המרווח מעל יעד ה 116% עדיין אינו רחב במיוחד |
| שוק החוב | גיוס אג"ח נטו בהיקף של 534 מיליון ש"ח ברבעון ופירעון אג"ח של 198 מיליון ש"ח | שוק החוב נשאר נגיש, אך עדיין משמש חלק פעיל במימון הקבוצה |
התזרים הנפרד של חברת האם ממחיש את התמונה. מפעילות שוטפת נרשם שימוש של 4 מיליון ש"ח בלבד, אך בפעילות השקעה נרשם שימוש של 339 מיליון ש"ח, בעיקר בעסקאות מול חברות מוחזקות ובהפקדות. מנגד, פעילות המימון הניבה 338 מיליון ש"ח, בעיקר מגיוס אג"ח. כלומר, חברת האם לא רק קיבלה כסף מלמטה, אלא גם הזרימה הון לשכבת הרכב תוך שימוש בשוק החוב.
זה אינו מצב חריג בקבוצה שמממנת צי רכב גדול. אבל ההבחנה ברורה: נגישות משופרת למזומן אינה זהה לעצמאות תזרימית מלאה. ברבעונים הקרובים המבחן יהיה אם הדיבידנדים משלמה רכב ומהביטוח יתחילו להחליף חלק מהתלות בגיוסי חוב, ולא רק יתקיימו לצידם.
הרכב מחזיק את הקבוצה, אך דורש מאזן כבד
חטיבת הרכב היא עדיין מקור היציבות המרכזי. שלמה רכב סיימה את הרבעון עם רווח של 71 מיליון ש"ח, בדומה ל 70 מיליון ש"ח ברבעון המקביל, ותזרים שוטף של 121 מיליון ש"ח לעומת 36 מיליון ש"ח ברבעון המקביל. הליסינג התפעולי רשם רווח מגזרי של 130 מיליון ש"ח לעומת 134 מיליון ש"ח, ההשכרה לזמן קצר ירדה ל 34 מיליון ש"ח מ 44 מיליון ש"ח, והסחר בכלי רכב עלה ל 16 מיליון ש"ח מ 10 מיליון ש"ח בזכות גידול במכירות כלי רכב אפס ק"מ.
האתגר המרכזי נותר הצורך המתמשך במימון צי הרכב. צי כלי הרכב להשכרה, כולל כלי רכב למכירה, גדל ל 81,520 כלי רכב מ 78,763 ברבעון המקביל, ויתרת כלי הרכב להשכרה בניכוי פחת עלתה ל 6.66 מיליארד ש"ח. במקביל, שלמה רכב רכשה כלי רכב ב 951 מיליון ש"ח ברבעון והכירה בעלות כלי רכב שנמכרו ב 436 מיליון ש"ח. הנתונים האלה מסבירים מדוע תזרים שוטף חזק ברכב אינו מתורגם במלואו לעודף מזומן חופשי ברמת הקבוצה.
התזרים מפעילות שוטפת במאוחד הסתכם ב 89 מיליון ש"ח, ואחרי השקעה ומימון יתרת המזומן ירדה ב 43 מיליון ש"ח. זהו מצב הנזילות אחרי כל שימושי המזומן בפועל ברבעון. לעומת זאת, החברה מציגה גם תזרים שוטף חיובי של 734 מיליון ש"ח בנטרול רכישת כלי רכב ועלות כלי רכב שנמכרו, ו 754 מיליון ש"ח בנטרול חברת הביטוח. זהו מדד שימושי להבנת כוח הפעילות לפני תנועת צי הרכב, אך הוא אינו משקף את המזומן שנשאר בקופה אחרי רכישות, מכירות, תשלומי ריבית, פירעונות וגיוסים.
עם זאת, לקבוצה יש מקור גמישות משמעותי: 18,544 כלי רכב בפעילות הליסינג אינם משועבדים, בשווי מחירון של כ 2.07 מיליארד ש"ח ובעלות מופחתת של כ 1.80 מיליארד ש"ח. בפעילות ההשכרה יש עוד 1,836 כלי רכב פנויים משעבוד, בשווי מחירון של כ 206 מיליון ש"ח. זהו בסיס בטוחות רחב לגיוסי אשראי, אך הוא גם מזכיר שהקבוצה נשענת על נכס שמחייב רכישה, חידוש, מכירה ומימון באופן רציף.
הביטוח מתחיל לחלק בזמן שמקיף וצד ג' נחלשים
הביטוח הוא המקום שבו התמונה מורכבת יותר. מצד אחד, שלמה ביטוח הגיעה ליעד שהיה חסר בסוף 2025: יחס כושר פירעון של 118% לאחר שקלול הדיבידנד שאושר במאי, לעומת יעד דירקטוריון של 116% לפחות. מצד שני, הרווח של חברת הביטוח ירד ל 25 מיליון ש"ח מ 43 מיליון ש"ח, והרווח לפני מס ירד ל 38 מיליון ש"ח מ 62 מיליון ש"ח.
הירידה אינה נובעת רק משוק ההון. הרווח משירותי ביטוח ירד ל 24 מיליון ש"ח מ 39 מיליון ש"ח, והרווח מהשקעות ומימון נטו ירד ל 21 מיליון ש"ח מ 33 מיליון ש"ח. בביטוח מקיף וצד ג', הרווח ירד ל 22 מיליון ש"ח מ 32 מיליון ש"ח, והיחס המשולב עלה ל 88% מ 83% בשייר ומ 85% בברוטו ברבעון המקביל. הסיבה המרכזית לכך היא ירידת תעריפים לעומת הרבעון המקביל בעקבות התגברות התחרות בענף ביטוחי הרכב.
במקביל, ביטוח חובה עבר לרווח של 2 מיליון ש"ח לעומת הפסד של 5 מיליון ש"ח, בעיקר בזכות עליית עקום הריבית חסרת הסיכון, עליית תעריפים והמשך טיוב התיק. זו התפתחות חיובית, אך היא מושפעת גם מאקטואריה וריבית, בעוד בביטוח מקיף וצד ג' הלחץ התחרותי פוגע ישירות ברווחיות.
ההתפתחות החשובה להמשך הגיעה לאחר תאריך המאזן. ב 27 באפריל 2026 התקבל היתר לתעריפי ביטוח מקיף וצד ג', לאחר ששלמה ביטוח הגישה נספח אקטוארי עם תעריפים מעודכנים בפברואר. ברבעונים הקרובים המבחן יהיה אם עדכון התעריפים יצליח לשפר את הרווחיות בלי לפגוע בנפח הפעילות, או שהדיבידנד הראשון מהביטוח יישאר אירוע נקודתי בזמן שהפעילות עצמה עדיין תחת לחץ תחרותי.
מסקנות
שלמה נכנסת לשנה שבה היא תצטרך להוכיח את יכולתה להעלות מזומן באופן עקבי. הפעילות הבסיסית ברכב עובדת, שוק החוב נגיש, ושלמה ביטוח כבר יכולה לחלק דיבידנד. המבחן שנותר הוא עמידות המודל: האם הכסף ימשיך לעלות מלמטה בזמן שצי הרכב גדל, הוצאות הפחת עולות, הביטוח שומר על יחס כושר הפירעון ושוק החוב נשאר זמין.
בצד החיובי, הקבוצה עומדת בכל אמות המידה הפיננסיות. בשלמה רכב יחס ההון העצמי המוחשי למאזן עומד על כ 23% לעומת רף בנקאי של 12%, ובאגרות החוב של שלמה רכב יחס ההון למאזן עומד על כ 24% עד 25% לעומת דרישות של 11% עד 13%. בשלמה תחבורה יחס ההון העצמי המוחשי למאזן עומד על כ 21% לעומת רף של 10%. אין כאן לחץ קובננטים מיידי.
ועדיין, הרגישות למימון קיימת. לחברה סולו יש אגרות חוב בהיקף של 2.07 מיליארד ש"ח, ובבחינת הנזילות הדירקטוריון מניח אפשרות לגיוסי אג"ח של 500 מיליון ש"ח בכל אחת משתי התקופות הקרובות, ככל שיידרש. זו הנחה סבירה לחברת אג"ח בדירוג ilAA, אך היא גם ממחישה שהמשך הפעילות תלוי בנגישות לשוק החוב, בבטוחות פנויות וביכולת של הרכב והביטוח לממן את חברת האם.
הגורם החיצוני המיידי הוא סביבת הפעילות בישראל. החברה לא חוותה השפעה משמעותית על התוצאות ברבעון, אך בחודש מרץ נרשמה ירידה במכירות כלי הרכב בעקבות מבצע שאגת הארי. אם מכירות הרכב יחזרו לקצב הרגיל, החולשה הזו תישאר זמנית. אם ההפרעות יימשכו, הן עלולות לפגוע בנקודה שמחזיקה את הקבוצה: קצב מכירת כלי הרכב, מחירי המימוש ותזרים הרכב.
הרבעון הראשון משפר את נקודת הפתיחה של שלמה החזקות, אבל התמונה עדיין מורכבת. שני מהלכים שהיו חסרים בסוף 2025 יצאו לפועל: שלמה רכב הכריזה על דיבידנד משמעותי, ושלמה ביטוח חזרה לעמדה שמאפשרת חלוקה. מנגד, הרווח המאוחד נמוך יותר, הרווח הביטוחי ירד, ביטוח מקיף וצד ג' נשחק, ודוח הסולו מראה עד כמה חברת האם עדיין נשענת על גיוסי חוב ועל תנועות הון מול חברות מוחזקות.
הכיוון הנוכחי חיובי יותר בכל הנוגע לנגישות למזומן, אך זהו שיפור שעדיין דורש הוכחת עקביות. מנגד, אפשר לטעון שהשוק מחמיר מדי עם החברה: הרכב ממשיך לייצר תזרים, הביטוח כבר מחלק, הקובננטים רחוקים ושוק החוב נגיש. הקושי בטענה הזו הוא שהרווח ירד דווקא כשהחברה מתחילה לחלק יותר, וביטוח מקיף וצד ג' עדיין מראה שהחידוש במחיר הנכון אינו מובטח. ברבעונים הקרובים, מה שיכריע אינו הרווח המאוחד לבדו, אלא האם שלמה רכב ושלמה ביטוח ימשיכו להעביר כסף למעלה בלי שחברת האם תצטרך להגדיל את התלות בגיוסי חוב כדי לשמור על קצב החלוקה והמימון.
גילוי נאות: הניתוח באתר תל אביב לעומק הוא תוכן מידע, מחקר ופרשנות כללית בלבד. הוא אינו מהווה ייעוץ השקעות, שיווק השקעות, המלצה או הצעה לקנות, למכור או להחזיק נייר ערך כלשהו, ואינו מותאם לצרכים או לנתונים של קורא מסוים.
הכותב, בעלי האתר או גורמים הקשורים אליהם עשויים להחזיק, לקנות, למכור או לבצע פעולות בניירות הערך או בנכסים פיננסיים הקשורים לחברות הנדונות, לפני או אחרי פרסום הניתוח, ללא הודעה מוקדמת וללא עדכון בדיעבד. אין לראות בפרסום הניתוח הצהרה בדבר קיומה או אי-קיומה של החזקה כלשהי.
ייתכנו טעויות, חוסרים או שינויי מידע לאחר מועד הפרסום. לפני קבלת החלטה יש לבדוק את הדיווחים הרשמיים ומקורות המידע המקוריים.