נטו אחזקות ברבעון הראשון: המכירות קפצו, הרווחיות והתזרים נשארו מאחור
נטו אחזקות הציגה ברבעון הראשון גידול של 20.5% במכירות ורווח נקי גבוה יותר, אבל הרווח התפעולי ירד והתזרים השוטף נותר שלילי בכ 141.9 מיליון ש"ח. אחרי פסח, ייבוא חזק ואשראי לקוחות כבד, נקודת ההוכחה הבאה היא האם הלקוחות הופכים למזומן והמרווח חוזר להתייצב.
נטו אחזקות פתחה את 2026 עם רבעון שמראה שוב את הכוח המסחרי של הקבוצה, אבל גם את המחיר הכלכלי של הכוח הזה. המכירות עלו ב 20.5% ל 1.57 מיליארד ש"ח, בעיקר משום שחג הפסח חל ב 1 באפריל ומרבית המכירות לקראתו נכנסו לרבעון. עם זאת, שיעור הרווח הגולמי ירד מ 14.1% ל 12.3%, והרווח מפעולות רגילות לאחר הכנסות והוצאות אחרות ירד ל 88.7 מיליון ש"ח. הרווח הנקי עלה ל 64.1 מיליון ש"ח בעיקר בזכות ירידה בהוצאות מימון ובמס, לא מפני שכלכלת הפעילות השתפרה. התזרים מפעילות שוטפת נשאר שלילי בכ 141.9 מיליון ש"ח, כמעט כמו ברבעון המקביל, משום שהלקוחות קפצו הרבה יותר מהר מהמלאי שהשתחרר. לכן הרבעון הזה אינו סוגר את השאלה שנפתחה בניתוח השנתי הקודם על המכירות שצמחו מול התזרים שנבלע בהון החוזר. הוא רק מחדד אותה: החברה יודעת לייצר נפח, אבל עדיין צריכה להראות שהנפח הזה נשאר ברווחיות סבירה, חוזר לקופה, ומטפס לשכבת בעלי המניות של החברה האם.
החברה היא מפיץ מזון, אבל הרבעון נקרא דרך אשראי לקוחות
החברה פועלת בשלושה מנועים: מפעלי הקבוצה, ייבוא, ושוק מקומי. זו אינה רק חברת מזון שמוכרת יותר לפני חגים. זו מכונת הפצה וייבוא עם הון חוזר כבד, שבה מלאי, אשראי לקוחות, תנאי רכש ושכבת בעלי מניות המיעוט קובעים כמה מן הרווח באמת נשאר נגיש לבעלי המניות של החברה הציבורית.
הנקודה החיובית ברבעון ברורה: הביקוש והיכולת המסחרית קיימים. המכירות עלו בכל תחומי הפעילות, והייבוא היה המנוע הבולט ביותר. אבל הרבעון גם קיבל דחיפה עונתית חזקה, משום שמרבית המכירות לקראת פסח הוכרו כבר ברבעון הראשון. בענף כזה מכירות לפני חג אינן רק רווח, הן גם אשראי ללקוחות, מלאי שנע בין תקופות, וצריכת מסגרות בנקאיות.
לכן המבחן החשוב אינו רק צמיחת המכירות. השאלה המעשית היא אם העלייה הזו נשארת בחברה אחרי שלושה מסננים: מרווח גולמי, הון חוזר, ושכבת נטו מלינדה, שבה נמצאות זכויות מיעוט משמעותיות. ברבעון הראשון התשובה עדיין מעורבת: הרווח המיוחס לבעלי החברה האם עלה, אבל שיעור הלכידה מתוך הרווח המאוחד נשאר סביב 42%, והתזרים השוטף לא התאושש.
הצמיחה עברה דרך ייבוא ופסח, המרווח נשחק
הממצא הלא נוח ברבעון הוא הפער בין קצב המכירות לבין איכות הרווח. הכנסות הקבוצה גדלו ב 267.2 מיליון ש"ח מול הרבעון המקביל, אבל הרווח מפעולות רגילות לאחר הכנסות והוצאות אחרות ירד ב 4.9 מיליון ש"ח. זה פער גדול מדי כדי לראות ברבעון שיפור תפעולי מובהק.
| מגזר | הכנסות ברבעון הראשון 2026 | שינוי מול הרבעון המקביל | תוצאות מגזר 2026 | שינוי בתוצאות | שיעור תוצאות מגזר 2026 |
|---|---|---|---|---|---|
| מפעלי הקבוצה | 206.2 מיליון ש"ח | 12.6% | 6.8 מיליון ש"ח | 17.4%- | 3.3% |
| ייבוא | 686.8 מיליון ש"ח | 28.4% | 53.2 מיליון ש"ח | 6.0%- | 7.7% |
| שוק מקומי | 674.2 מיליון ש"ח | 15.8% | 28.7 מיליון ש"ח | 0.1%- | 4.3% |
הייבוא מסביר את רוב הפער. הוא הוסיף יותר מ 152 מיליון ש"ח להכנסות, אבל תוצאות המגזר ירדו בכ 3.4 מיליון ש"ח. שיעור תוצאות המגזר בייבוא ירד מכ 10.6% לכ 7.7%. זה לא אומר שהייבוא הפך לפעילות חלשה, אבל זה כן אומר שהרבעון קנה נפח במחיר של מרווח נמוך יותר.
החברה מסבירה את הירידה בשיעור הרווח הגולמי בהרעה נקודתית במחירי הסחר. ההסבר חשוב דווקא משום שהוא מציג את הרבעון כפגיעה זמנית ולא בהכרח כשינוי מבני. ועדיין, עד שהמרווח יחזור לרמה של 2025 או לפחות יתייצב מעל הרבעון הראשון, השוק לא יקבל הוכחה שהצמיחה הנוכחית רווחית כמו הצמיחה הקודמת.
הרווח הנקי עלה כי המס והמימון עזרו
הרווח הנקי של הקבוצה עלה ב 19.4% ל 64.1 מיליון ש"ח, והרווח המיוחס לבעלי החברה האם עלה ב 18.7% ל 27.2 מיליון ש"ח. זה נראה טוב, אבל השיפור לא הגיע מהשורה התפעולית המרכזית. הרווח מפעולות רגילות אחרי הכנסות והוצאות אחרות ירד ל 88.7 מיליון ש"ח, לעומת 93.6 מיליון ש"ח ברבעון המקביל.
שני סעיפים הצילו את השורה התחתונה. הוצאות המימון ירדו ל 6.6 מיליון ש"ח לעומת 11.6 מיליון ש"ח ברבעון המקביל, והוצאות המס ירדו ל 20.5 מיליון ש"ח לעומת 30.0 מיליון ש"ח. ברבעון המקביל המס כלל גם סגירת שומות מס של חברה בת עד 2023, כולל הפרשה לשנת 2024, בהיקף של כ 9 מיליון ש"ח. בלי ההקלה הזו בבסיס ההשוואה, העלייה ברווח הנקי הייתה נראית הרבה פחות חזקה.
שכבת בעלי המיעוט נשארה מסנן מרכזי. מתוך רווח נקי של 64.1 מיליון ש"ח, 36.9 מיליון ש"ח יוחסו לזכויות שאינן מקנות שליטה, ו 27.2 מיליון ש"ח יוחסו לבעלי החברה האם. שיעור הלכידה של בעלי מניות החברה מתוך הרווח המאוחד עמד על כ 42.4%, כמעט כמו ברבעון המקביל. זה שיפור לעומת שיעור הלכידה השנתי של 2025, אבל עדיין לא שינוי מבני.
התזרים שוב נבלע אצל הלקוחות
המשך הבדיקה צריך לעבור דרך מזומן, לא דרך רווח בלבד. תזרים המזומנים מפעילות שוטפת היה שלילי בכ 141.9 מיליון ש"ח, כמעט זהה למינוס 144.8 מיליון ש"ח ברבעון המקביל. ברבעון שבו המכירות קפצו ב 20.5%, חוסר השיפור בתזרים הוא נקודה שדורשת מעקב.
הסיבה המרכזית אינה המלאי. המלאי ירד ב 82.2 מיליון ש"ח מתחילת השנה, וזה סימן טוב אחרי השנה הקודמת. המוקד עבר ללקוחות: יתרת הלקוחות עלתה בכ 299.9 מיליון ש"ח מול סוף 2025, ובתזרים נרשמה יציאה של 322.8 מיליון ש"ח בסעיפי לקוחות וחייבים. במילים אחרות, המכירות נרשמו, אבל חלק גדול מהמזומן עדיין נשאר אצל הלקוחות.
הגמישות התזרימית אחרי כל שימושי המזומן נשארה מתוחה. אחרי תזרים שוטף שלילי, פעילות השקעה שלילית של 9.4 מיליון ש"ח ופירעון קרן חכירה של 2.8 מיליון ש"ח, החברה הייתה צריכה כ 154 מיליון ש"ח לפני תוספת אשראי בנקאי. היא מימנה כמעט את כל הפער דרך גידול של 141.9 מיליון ש"ח באשראי לזמן קצר, ויתרת המזומנים ירדה ל 11.7 מיליון ש"ח.
ברמת החברה האם התמונה אפילו חדה יותר. החברה האם רשמה רווח של 27.2 מיליון ש"ח דרך חברות מוחזקות, אך תזרים המזומנים שלה מפעילות שוטפת הסתכם ב 0.3 מיליון ש"ח בלבד, ולא התקבלו דיבידנדים מחברות מוחזקות ברבעון. החוב הבנקאי השוטף של החברה האם עמד על 206.1 מיליון ש"ח, מול יתרת מזומן זניחה. לכן ערך שנוצר בקבוצה עדיין צריך מסלול חלוקה או מימוש כדי להפוך למזומן נגיש בשכבת החברה הציבורית.
יש גם אירוע קטן יחסית, אבל הוא מתאים בדיוק לשאלת איכות הצמיחה. לאחר תאריך המאזן אישרה האסיפה הכללית של נטו מלינדה להעלות את מגבלת רכישת העופות בכשרות רגילה מטל הל יסכה עד 95% מכלל רכישת העופות השנתית בכשרות רגילה, ללא שינוי ביתר תנאי הסכם השיווק. כשהרבעון נשען על נפח גבוה ועל אשראי לקוחות, ריכוז כזה בתנאי רכש אינו רק הערת צד. בדוחות הבאים צריך לראות אם הוא תומך בזמינות ומכירות, או מגדיל תלות בתנאי ספק אחד.
מסקנות
הרבעון הראשון מחזק את ההבנה שהעסק המסחרי עובד, אבל לא מחליף הוכחת איכות. החברה מכרה הרבה יותר, שמרה על רציפות תפעולית גם בתקופה ביטחונית מורכבת, והעלתה את הרווח המיוחס לבעלי החברה האם. מול זה, המרווח הגולמי נשחק, הרווח התפעולי ירד, וההון החוזר שוב בלע את המזומן. לכן הרבעון טוב בכמות, חלש יותר באיכות.
נקודות ההוכחה הבאות ברורות: ירידה ביתרת הלקוחות אחרי פסח, חזרה של שיעור הרווח הגולמי לכיוון 2025, המשך שליטה באשראי הקצר, ושיפור במסלול המזומן שמגיע לשכבת בעלי החברה האם. תזת הנגד היא שהרבעון הראשון פשוט תפס את מכירות פסח ואת אשראי הלקוחות לפני הגבייה, ולכן כבר ברבעון השני חלק גדול מהתזרים יחזור. זה תרחיש אפשרי. אבל עד שהגבייה תופיע במזומן והייבוא יחזור להרוויח בשיעור גבוה יותר, השוק צפוי למדוד את החברה פחות לפי קצב המכירות ויותר לפי איכות הרווח והמזומן שאחרי החג.
גילוי נאות: הניתוח באתר תל אביב לעומק הוא תוכן מידע, מחקר ופרשנות כללית בלבד. הוא אינו מהווה ייעוץ השקעות, שיווק השקעות, המלצה או הצעה לקנות, למכור או להחזיק נייר ערך כלשהו, ואינו מותאם לצרכים או לנתונים של קורא מסוים.
הכותב, בעלי האתר או גורמים הקשורים אליהם עשויים להחזיק, לקנות, למכור או לבצע פעולות בניירות הערך או בנכסים פיננסיים הקשורים לחברות הנדונות, לפני או אחרי פרסום הניתוח, ללא הודעה מוקדמת וללא עדכון בדיעבד. אין לראות בפרסום הניתוח הצהרה בדבר קיומה או אי-קיומה של החזקה כלשהי.
ייתכנו טעויות, חוסרים או שינויי מידע לאחר מועד הפרסום. לפני קבלת החלטה יש לבדוק את הדיווחים הרשמיים ומקורות המידע המקוריים.