רימון ברבעון הראשון: התזרים התהפך, אבל צבר הפרויקטים עדיין דורש מימון ביניים

רימון נתנה ברבעון הראשון את התשובה הראשונה לשאלה שנותרה ללא מענה אחרי 2025: האם הצמיחה הגדולה יכולה להתחיל להפוך למזומן. התשובה חיובית, אבל חלקית. ההכנסות עלו ל 383.6 מיליון ש"ח, הרווח התפעולי עלה ל 39.0 מיליון ש"ח, ותזרים המזומנים מפעילות שוטפת עבר לחיובי והסתכם ב 37.7 מיליון ש"ח, אחרי שנה שבה התזרים היה שלילי ב 112.8 מיליון ש"ח. זו התקדמות אמיתית ביחס לניתוח השנתי הקודם, משום שהחברה כבר לא מציגה רק צבר ורווח חשבונאי אלא גם שחרור מזומן ברבעון. ועדיין, הרבעון אינו מפזר את כל החששות: הלקוחות וההכנסות לקבל המשיכו לגדול, אשראי בנקאי שוטף עלה, וחלק גדול מהשיפור בהון החוזר הגיע ממקדמות מלקוחות במגזר רימון פתרונות גלובליים. במקביל, הודו, צ'ילה, ביוגז, רכישה אפשרית בתחום תשתיות התקשורת ומכתב כוונות לחוות שרתים בארה"ב מראים שהחברה ממשיכה לפתוח חזיתות צמיחה. לכן 2026 נראית כרגע כמו שנת הוכחה טובה יותר ממה שחששנו, אבל עדיין לא כמו שנה שבה בעיית מימון תקופת הביניים נפתרה.

הכרות עם החברה

רימון היא קבוצת תשתיות, מים, אנרגיה ופתרונות גלובליים. המודל שלה אינו רק קבלנות ביצוע רגילה: היא יוזמת, מתכננת, מממנת, מקימה ולעיתים גם מתפעלת פרויקטים, ובחלק מהפעילויות היא עובדת דרך שותפויות וחברות מוחזקות. זה יוצר יתרון ברור כשיש יכולת לזכות בפרויקטים גדולים ולחבר בין תכנון, רכש, ביצוע ומימון. זה גם יוצר נקודת לחץ קבועה: בין הזכייה בפרויקט לבין הגבייה בפועל יש תקופה שבה החברה צריכה לממן ציוד, עובדים, קבלני משנה, ערבויות ולעיתים גם לקוחות.

הפרופיל הענפי של רימון הוא שילוב של חברת צמיחה פרויקטלית וחברת הון חוזר. צבר גדול הוא תנאי הכרחי, אבל לא מספיק. מה שקובע את איכות העסק הוא קצב המעבר מצבר להכנסות, מהכנסות לרווח, ומרווח למזומן שנשאר אחרי השקעות, חכירות, דיבידנדים למיעוט ופירעונות חוב. לכן רבעון ראשון חיובי בתזרים הוא חשוב, אבל רק אם הוא מתחיל דפוס חדש ולא רק נהנה מתזמון מקדמות.

תמונת הרבעון ברורה: ביצוע תשתיות עדיין אחראי לעיקר המחזור, ורימון פתרונות גלובליים אחראי לצמיחה. הכנסות מגזר ביצוע תשתיות הסתכמו ב 222.3 מיליון ש"ח, עלייה של 24% מול הרבעון המקביל. רימון פתרונות גלובליים קפץ ל 120.5 מיליון ש"ח מ 34.5 מיליון ש"ח, בעיקר מאיחוד פח תעש ומהתקדמות באבני דרך בפרויקטים. שני המגזרים האלה אחראים כמעט לכל השאלה המרכזית: האם הצמיחה מגיעה עם מרווח גבוה יותר ועם הון חוזר סביר, או שהיא רק מגדילה את דרישת המימון של הקבוצה.

התזרים השתפר, אבל לא כל השיפור שייך לפעילות עצמה

הרבעון הראשון נתן מענה לנקודה הכי דחופה מהשנה הקודמת: תזרים המזומנים מפעילות שוטפת הפך לחיובי. אחרי תזרים שלילי של 30.3 מיליון ש"ח ברבעון המקביל ושלילי של 112.8 מיליון ש"ח בכל 2025, החברה רשמה ברבעון הראשון תזרים חיובי של 37.7 מיליון ש"ח. זה לא שינוי קוסמטי. הוא אומר שהקבוצה כבר הצליחה להעביר חלק מהפעילות הגדלה דרך הקופה, ולא רק דרך דוח רווח והפסד.

אבל איכות התזרים מורכבת יותר מהשורה התחתונה. לקוחות והכנסות לקבל עלו ל 598.9 מיליון ש"ח, לעומת 573.8 מיליון ש"ח בסוף 2025. העלייה הזו נבעה בעיקר מהתקדמות באבני דרך בפרויקטים במגזר רימון פתרונות גלובליים. כלומר, גם ברבעון שבו התזרים חיובי, חלק מהצמיחה עדיין נתקע אצל לקוחות או בהכנסות שטרם נגבו. מנגד, זכאים ויתרות זכות עלו ל 208.2 מיליון ש"ח מ 152.6 מיליון ש"ח, בעיקר ממקדמות מלקוחות במגזר פתרונות גלובליים. זה טוב לנזילות, אבל זה גם מזכיר שהפרויקטים הגדולים מממנים את עצמם רק אם הלקוח ממשיך להקדים כסף בקצב מספיק.

הגמישות התזרימית אחרי כל שימושי המזומן הייתה חיובית, אך צרה יחסית לגודל הפרויקטים. תזרים מפעילות שוטפת של 37.7 מיליון ש"ח, בניכוי תזרים השקעה של 14.5 מיליון ש"ח, פירעון קרן חכירה של 5.1 מיליון ש"ח, דיבידנד של 5.0 מיליון ש"ח לבעלי זכויות מיעוט ופירעון הלוואות לזמן ארוך של 4.5 מיליון ש"ח, משאיר כ 8.6 מיליון ש"ח לפני משיכות חדשות של הלוואות. זה עדיף בהרבה על 2025, אבל לא מספיק כדי לומר שהחברה מימנה את ההתרחבות בלי בנקים. בפועל, ברבעון נלקחו 36.5 מיליון ש"ח נטו הלוואות לזמן קצר ו 16.2 מיליון ש"ח הלוואה לזמן ארוך.

המימון אינו מעיד על מצוקה, אבל דורש מעקב. אשראי מתאגידים בנקאיים לזמן קצר עלה ל 332.2 מיליון ש"ח מ 296.0 מיליון ש"ח בסוף 2025, והחברה מסבירה זאת בצורכי אשראי שוטפים ובמימון פרויקטים גדולים עד להגעה לאבני דרך לתשלום. באגרות החוב התמונה נוחה בהרבה: ההון העצמי לצורך הקובננט עמד על כ 631 מיליון ש"ח מול דרישה של 180 מיליון ש"ח, ויחס ההון העצמי למאזן נטו עמד על כ 36% מול דרישה של 20%. לכן האתגר אינו עמידה באמות המידה הפיננסיות, אלא מימון הביצוע: כמה בנק, ספקים ומקדמות נדרשים עד שהצבר הופך למזומן.

פתרונות גלובליים כבר לא תוספת קטנה

הפעילות העסקית עצמה חזקה יותר מהרושם שנוצר רק משורת הרווח לבעלי המניות. ההכנסות עלו ב 55% מול הרבעון המקביל, הרווח הגולמי עלה ב 74% ושיעור הרווח הגולמי עלה ל 18.6% מ 16.5%. הרווח התפעולי עלה ל 39.0 מיליון ש"ח, עלייה של 76%. זה רבעון שמראה שרימון לא רק גדלה במחזור, אלא מצליחה להעלות את הרווח הגולמי בקצב מהיר יותר מההכנסות.

הפער המעניין נמצא במגזרים. ביצוע תשתיות צמח בהכנסות, אבל שיעור הרווח הגולמי שלו ירד מעט ל 16.3% מ 16.9%. זה לא דרמטי, אבל זה מראה שהמגזר הגדול ביותר עדיין אינו מקור הקפיצה במרווח. רימון פתרונות גלובליים הוא המנוע ששינה את הרבעון: הכנסות של 120.5 מיליון ש"ח, רווח גולמי של 30.8 מיליון ש"ח ושיעור רווח גולמי של 25.6%. זה כבר כ 42% מהרווח הגולמי המגזרי לפני התאמות, הרבה מעבר למשקל שהיה למגזר לפני רכישת פח תעש.

הצמיחה הזו גובה מחיר. הוצאות הנהלה וכלליות עלו ל 35.8 מיליון ש"ח מ 17.1 מיליון ש"ח, בעיקר בגלל איחוד פח תעש, הרחבת הפעילות בארץ ובחו"ל והקמת מערך תומך לפרויקטים. הוצאות המימון עלו ל 18.9 מיליון ש"ח מ 11.2 מיליון ש"ח, והוצאות המימון נטו עברו ל 11.4 מיליון ש"ח לעומת הכנסות מימון נטו של 2.1 מיליון ש"ח ברבעון המקביל. בנוסף, הרווח המיוחס לזכויות שאינן מקנות שליטה הסתכם ב 3.2 מיליון ש"ח, לעומת 0.2 מיליון ש"ח בלבד ברבעון המקביל. לכן הרווח המיוחס לבעלי המניות עלה רק ל 19.6 מיליון ש"ח מ 18.0 מיליון ש"ח, הרבה פחות מהקפיצה ברווח התפעולי.

יש גם רכיב חד פעמי שמשפיע על התוצאות. הכנסות אחרות נטו הסתכמו ב 5.0 מיליון ש"ח, בעיקר בעקבות פסק בוררות שבו נפסק לטובת החברה סעד כספי של כ 4.1 מיליון ש"ח בתוספת הפרשי הצמדה וריבית. גם בלי הסעיף הזה הרווח התפעולי היה משתפר, אבל הפער בין הרווח התפעולי לבין הרווח לבעלי המניות היה בולט יותר. לכן צריך לבחון את רימון דרך שלוש שכבות במקביל: רווח גולמי מגזרי, הוצאות תמיכה ומימון, ובסוף הרווח שמיוחס לבעלי המניות של החברה הציבורית.

הצבר והאירועים החדשים מעלים את דרישת הביצוע

צבר ההזמנות סמוך לפרסום הדוח הסתכם בכ 2.95 מיליארד ש"ח, קרוב מאוד לרמה של סוף 2025. מתוך זה, ביצוע תשתיות אחראי לכ 1.79 מיליארד ש"ח ורימון פתרונות גלובליים לכ 968 מיליון ש"ח. הצבר אינו כולל הכנסות ייזום ותפעול, והוא כולל גם את חלק הקבוצה בצבר של ישויות המטופלות לפי שיטת השווי המאזני. לכן הוא נותן נראות, אבל לא אומר לבד כמה מזומן ייכנס, באיזה מרווח, ובאיזה קצב.

הודו היא כבר לא אופציה על הנייר. במהלך מרץ התקיימו התנאים המתלים, נחתם הסכם מסגרת והונפקו הזמנות עבודה ל Trico בפרויקט מפעל מוליכים למחצה. התמורה הכוללת עומדת על כ 93 מיליון דולר, מתוכם כ 46 מיליון דולר בגין העבודות וכ 47 מיליון דולר בגין עבודות נוספות, וחלקה של רימון, במישרין ובעקיפין דרך החזקתה ב 50% מפח תעש, הוא כ 60% מהתמורה הכוללת. כ 68% מהתמורה תשולם בדולר וכ 32% ברופי, ומועד השלמת העבודות נקבע ל 30 במרץ 2027. זו התקדמות חשובה מול הניתוח על הודו, אבל היא גם מכניסה את החברה לשנת ביצוע עם מטבע, אבני דרך ודרישות הון חוזר.

בצ'ילה נחתם הסכם מפורט לביצוע עבודות דחיקה לתשתיות זורמות עירוניות באנטופגסטה, בהיקף של כ 39 מיליון דולר, לתקופה של 19 חודשים ממועד הזמנת עבודה ותשלום מקדמה. זה חוזה ברור יותר מאשר רעיון צמיחה כללי, אבל גם הוא תלוי בקצב קבלת הזמנה, מקדמה וביצוע. במרום הגליל, לעומת זאת, פרויקט הביוגז בהספק נומינלי של כ 5 מגה וואט עדיין לא נכנס לתוקף, משום שהתנאים המתלים טרם התקיימו, כולל חתימת הסכם מימון של המזמינה ואישורים רגולטוריים נדרשים. התמורה הפאושלית להקמה ולהפעלה הראשונית עומדת על כ 152.8 מיליון ש"ח, אבל נכון למועד הדוח יש הצעה בתוקף, לא חוזה פעיל שמייצר הכנסות.

שני הדיווחים הנוספים לאחר תאריך המאזן מחדדים את התמונה. מכתב הכוונות להשקעה בחברת חוות שרתים בארה"ב יכול לפתוח לרימון דלת לעולם דאטה סנטרים, עם השקעה אפשרית של עד 35 מיליון דולר תמורת עד 30% מהחברה הנרכשת וזכות לשמש כקבלן EPC בפרויקטים שלה. אבל סוג מכשיר ההשקעה, מנגנוני השווי ואופן המימון עדיין לא הוסכמו. גם מזכר ההבנות לרכישת 51% מחברה ישראלית בתחום תשתיות תקשורת, תאורה ובקרה, במחיר צפוי של כ 14 מיליון ש"ח לפני התאמות ותמורה מותנית של 1 מיליון ש"ח, עדיין כפוף לבדיקת נאותות, הסכם מפורט ואישורים. אלה מדרגות צמיחה אפשריות, אך כל אחת דורשת הון ניהולי ומימון לפני שהיא מוכיחה תרומה.

מסקנות

הרבעון הראשון של 2026 משפר את התמונה לגבי רימון, אבל לא משחרר אותה ממעקב צמוד. הצד החיובי ברור: הכנסות גבוהות יותר, מרווח גולמי טוב יותר, תזרים מפעילות שוטפת שחזר להיות חיובי, ומגזר פתרונות גלובליים שהפך למנוע רווח משמעותי. הצד הפחות נוח הוא שהרווח לבעלי המניות גדל בקצב מתון בהרבה מהרווח התפעולי, וההון החוזר עדיין תלוי במקדמות, אבני דרך ואשראי בנקאי.

המסקנה הנוכחית היא שהרבעון מחזק את האפשרות ש 2025 הייתה שנת מעבר כבדה ולא שבר מבני, אבל ההוכחה עדיין לא מלאה. התרחיש החיובי הוא שעם הודו חתומה, צ'ילה חתומה, פח תעש מאוחדת ותזרים חיובי, רימון כבר נכנסת לשנת צמיחה איכותית יותר. הגישה הזהירה יותר, שעדיין נתמכת בתוצאות הרבעון, היא שהחברה צריכה להראות עוד 2 עד 4 רבעונים שבהם הלקוחות וההכנסות לקבל לא ממשיכים לגדול מהר מדי, המקדמות אינן רק מקדימות לחץ עתידי, והאשראי השוטף אינו מטפס בכל קפיצה בצבר. שיעור השורט מהפלואוט, 1.19% ב 20 במאי מול ממוצע ענפי של 0.66%, אינו איתות שלילי קיצוני, אבל הוא כן אומר שהשוק כבר דורש עוד הוכחות. הרבעונים הבאים ייקבעו פחות לפי גודל הזכיות ויותר לפי גבייה, מרווח במגזר הגלובלי, שימוש באשראי והבשלת האירועים החדשים להסכמים מחייבים עם מימון ברור.