פרטנר ברבעון הראשון: יעד ה EBITDA מעלה את הרף ל 2026
פרטנר פתחה את 2026 עם EBITDA מתואם של 306 מיליון ש"ח ושיפור אמיתי בנייח, אבל מנגנון המענק למנכ"ל מציב רף שנתי של 1.325 מיליארד ש"ח. זה הופך את הרבעונים הבאים למבחן קצב, לא רק למבחן יציבות.
פרטנר פתחה את 2026 עם תוצאות טובות מאלו של הרבעון הרביעי, אך עדיין לא בקצב שמבטיח עמידה ביעדי השנה. ה EBITDA המתואם עלה ל 306 מיליון ש"ח, המגזר הנייח התאושש ל 123 מיליון ש"ח EBITDA, מנויי הסיבים והטלוויזיה המשיכו לגדול, והחברה עדיין רחוקה מאוד מלחץ קובננטים. ועדיין, הרף האמיתי להמשך השנה נגזר מיעד EBITDA של 1.325 מיליארד ש"ח, שנקבע במנגנון המענק למנכ"ל. כדי להגיע אליו אחרי רבעון ראשון של 306 מיליון ש"ח, החברה תידרש להציג כ 340 מיליון ש"ח בממוצע בכל אחד משלושת הרבעונים הבאים – קצב גבוה מכל רבעון ב 2025. לכן, הרבעון הנוכחי מציג שיפור תפעולי, אך עדיין לא האצה מספקת. במקביל, הפער בין ה EBITDA לתמונת המזומן נותר משמעותי, במיוחד לאחר חלוקת דיבידנד של 465 מיליון ש"ח, החזר מס חד פעמי ותשלומי IRU לבזק. הרבעונים הבאים יצטרכו להוכיח שצמיחת הסיבים, שירות TV+ וההתאוששות בנדידה מסוגלים להעלות את קצב ייצור המזומנים, כדי שחלוקת דיבידנד נוספת לא תישען רק על הכרית המאזנית.
יעד ה EBITDA משנה את בסיס ההשוואה
הכלכלה של פרטנר נשענת כיום על שילוב בין שמירה על בסיס מנויים, שיפור ההכנסה ללקוח, יעילות תפעולית, השקעות הוניות (CAPEX) ברשת והחזר מזומן לבעלי המניות. זו כבר אינה חברת צמיחה קלאסית.
בסלולר, ההכנסות משירותים בנטרול דמי קישוריות נותרו 334 מיליון ש"ח, אך ה EBITDA המתואם עלה ל 183 מיליון ש"ח והרווח התפעולי טיפס ל 86 מיליון ש"ח. במגזר הנייח, ההכנסות משירותים בנטרול קישוריות עלו קלות ל 320 מיליון ש"ח, ה EBITDA המתואם הגיע ל 123 מיליון ש"ח והרווח התפעולי עמד על 21 מיליון ש"ח. ברמה המאוחדת, ההכנסות הסתכמו ב 770 מיליון ש"ח, הרווח התפעולי ב 107 מיליון ש"ח והרווח הנקי ב 74 מיליון ש"ח.
על הנייר, מדובר ברבעון חיובי עם צמיחה ב EBITDA, ברווח הנקי ובמספר המנויים, לצד מאזן חזק. אולם, פרטנר נכנסה ל 2026 אחרי שנה שבה שאלת הדיבידנד, שירות TV+ והסכם ה IRU מול בזק העבירו את המיקוד מרווחיות חשבונאית לשאלת המזומן: כמה מהשיפור מתורגם לקצב ריצה יציב, וכמה ממנו נבלע בהשקעות הוניות, תשלומי חכירה, תשלומי IRU וחלוקות לבעלי המניות.
המספר שקובע את הרף להמשך השנה אינו מופיע בטבלת התוצאות. מנגנון המענק השנתי למנכ"ל ל 2026 נבנה סביב יעד EBITDA מתואם של 1.325 מיליארד ש"ח. אמנם לא מדובר בתחזית רשמית, אך זהו המבחן הכמותי שהדירקטוריון הציב להנהלה.
כדי להגיע ליעד השנתי, פרטנר צריכה להציג עוד 1.019 מיליארד ש"ח בשלושת הרבעונים הבאים, כלומר כ 340 מיליון ש"ח בממוצע לרבעון. לשם השוואה, הרצף של 2025 עמד על 286, 303, 331 ו 304 מיליון ש"ח. גם הרבעון החזק ביותר אשתקד, Q3 2025, היה נמוך מהקצב הממוצע הדרוש כעת.
הפער אינו בלתי עביר. לרבעונים יש עונתיות, הכנסות הנדידה עשויות להתאושש אם ענף התעופה יחזור לשגרה, והחברה ממשיכה לגייס לקוחות בשירותי הליבה. עם זאת, הרבעון הראשון קובע נקודת פתיחה שמחייבת האצה בהמשך השנה, ולא רק שמירה על הקיים.
לכן, המבחן של פרטנר מתפצל לשניים. בשורת ה EBITDA הכיוון חיובי, אך בתמונת המזומן המצב מורכב יותר: התזרים החופשי המתואם נראה חזק, אך הוא נשען על החזר מס של כ 86 מיליון ש"ח, בזמן שהחברה כבר חילקה דיבידנד גדול ובוחנת חלוקה נוספת שלא מתוך רווחים.
השיפור התפעולי אמיתי, אבל הוא לא מגיע מכל המנועים באותה איכות
פעילות הסלולר יציבה יותר מכפי שמשתקף בשורת ההכנסות הכוללת. ההכנסות ירדו ל 461 מיליון ש"ח עקב ביטול דמי הקישוריות וירידה בהכנסות נדידה, אך בנטרול הקישוריות, ההכנסות משירותים נותרו על 334 מיליון ש"ח. הרווח התפעולי עלה ל 86 מיליון ש"ח, וה EBITDA המתואם טיפס ל 183 מיליון ש"ח. הנתונים מעידים על התייעלות ועל מכירת חבילות, אך לא על פריצת דרך בהכנסה הממוצעת למנוי.
החולשה בולטת ב ARPU הסלולרי. בנטרול קישוריות, ההכנסה הממוצעת למנוי ירדה ל 41 ש"ח, לעומת 42 ש"ח ברבעון המקביל ו 43 ש"ח ברבעון הקודם. הירידה נובעת בעיקר משחיקה בהכנסות נדידה עקב המצב הביטחוני, שפגעה ברווח לפני מס בכ 7 מיליון ש"ח ביחס לתקופה רגילה. כך פועלים בסלולר שני כוחות מנוגדים: בסיס המנויים גדל, עם תוספת של 20 אלף מנויי פוסטפייד ו 928 אלף מנויי דור 5 משלמים, אך ההכנסה למנוי תלויה בהתאוששות הנדידה וביכולת להעביר לקוחות לחבילות יקרות יותר.
במגזר הנייח, המגמה חיובית ביחס לסוף 2025. מנויי האינטרנט עלו ל 497 אלף, מנויי הסיבים ל 475 אלף ומנויי הטלוויזיה ל 207 אלף. ה ARPU באינטרנט עלה ל 95 ש"ח. ה EBITDA של המגזר השתפר ל 123 מיליון ש"ח, לעומת 115 מיליון ש"ח ברבעון הרביעי.
עם זאת, הפער בין ה EBITDA לרווח התפעולי בנייח נותר מהותי. הרווח התפעולי עמד על 21 מיליון ש"ח בלבד, בעיקר בשל הוצאות פחת והפחתות גבוהות, כולל הפחתת הוצאות מראש על הסכם ה IRU מול בזק בעקבות הפעלת קווים נוספים. המשמעות הכלכלית היא שהסיבים והטלוויזיה מגדילים את ההכנסות, אך חלק ניכר מעלות התשתית מקוזז בשורת הרווח התפעולי ובתזרים המזומנים.
| מוקד בחינה | מה קרה ברבעון | המבחן להמשך |
|---|---|---|
| EBITDA מאוחד | 306 מיליון ש"ח, עלייה של 7% | קצב ממוצע של כ 340 מיליון ש"ח ברבעונים Q2 עד Q4 כדי להגיע ליעד 1.325 מיליארד ש"ח |
| סלולר | EBITDA של 183 מיליון ש"ח ו ARPU בנטרול קש"ג של 41 ש"ח | התאוששות נדידה והמשך המרה לחבילות שמעלות הכנסה למנוי |
| נייח | EBITDA של 123 מיליון ש"ח, אבל רווח תפעולי של 21 מיליון ש"ח | הוכחה שהסיבים ו TV+ מכסים גם פחת, IRU ועלויות תוכן, לא רק מייצרים EBITDA |
| מזומן | תזרים חופשי מתואם של 134 מיליון ש"ח | קצב חיובי גם ללא החזר מס חד פעמי ואחרי השקעות הוניות (CAPEX) של 450 עד 500 מיליון ש"ח בשנה |
ה IRU והחלוקה משאירים את מבחן המזומן במרכז
הסכם ה IRU מול בזק ממחיש את הפער בין השיפור התפעולי לצורכי המזומן. עד סוף הרבעון מימשה פרטנר אופציה להפעלת 42 אלף קווים נוספים מתוך 48 אלף הקווים שבהסכם, ובחרה לפרוס את התשלום על פני עשר שנים במקום חמש. ברבעון הראשון עמדו תשלומי ה IRU על כ 63 מיליון ש"ח, לעומת כ 55 מיליון ש"ח ברבעון המקביל.
היתרה הבלתי מסולקת בגין הקווים שהופעלו עמדה בסוף מרץ על כ 434 מיליון ש"ח. לוח הסילוקין דורש תשלום של כ 74 מיליון ש"ח ב 2026, 124 מיליון ש"ח ב 2027, 55 מיליון ש"ח ב 2028 ו 181 מיליון ש"ח מ 2029 ואילך. אף שלא מדובר בחוב פיננסי מסורתי כמו אג"ח, התשלומים הללו מתחרים על אותה קופת מזומנים שמממנת את ההשקעות ההוניות ואת חלוקת הדיבידנדים.
בנקודה זו יש להבחין בין שני מדדי מזומן. התזרים החופשי המתואם, שמודד את התזרים מפעילות שוטפת בניכוי השקעות ברכוש קבוע, נכסים בלתי מוחשיים ותשלומי חכירה, הסתכם ברבעון הראשון ב 134 מיליון ש"ח. אולם, תמונת המזומן הכוללת, שמשקפת את כלל שימושי המזומן בפועל, מציגה ירידה של 325 מיליון ש"ח ביתרות המזומן. הירידה נבעה בעיקר מחלוקת דיבידנד של 465 מיליון ש"ח, שקיזזה לחלוטין תזרים מפעילות שוטפת של 310 מיליון ש"ח.
החזר מס בסך 86 מיליון ש"ח השפיע מהותית על התוצאות. הוא שיפר את התזרים מפעילות שוטפת ואת התזרים החופשי המתואם, אך אינו חותם את מחלוקת המס מול הרשות. מול שומות של כ 185 מיליון ש"ח, פרטנר שילמה כ 45 מיליון ש"ח, קיבלה במרץ החזר של כ 86 מיליון ש"ח והגישה השגה. החברה עצמה מבהירה כי ההחזר אינו מעיד על התוצאה הסופית של המחלוקת. לכן, התזרים החופשי של 134 מיליון ש"ח אינו מייצג קצב ייצור מזומנים שניתן להשליך ממנו קדימה.
אמות המידה הפיננסיות (קובננטים) אינן מגבילות את החברה כרגע. יחס החוב נטו ל EBITDA מתואם עמד על כ 0.4, הרחק מתקרה של 5, וההון העצמי הסתכם ב 1.934 מיליארד ש"ח, הרבה מעל דרישת המינימום של 600 עד 700 מיליון ש"ח. גם תחת תרחיש של חלוקת דיבידנד נוספת בהיקף של 500 מיליון ש"ח, החברה תעמוד במגבלות הפורמליות. אולם, המבחן הכלכלי אינו מסתכם בעמידה בקובננטים. השאלה היא האם קצב ייצור המזומנים מצדיק חלוקה נוספת, במיוחד לאחר רבעון שבו יתרת המזומן ירדה ל 337 מיליון ש"ח והחוב הפיננסי נטו עלה ל 453 מיליון ש"ח.
מסקנות
הרבעון הראשון מציג שיפור תפעולי, אך מותיר רף הוכחה גבוה להמשך השנה. המגזר הנייח התאושש, שירותי הסיבים והטלוויזיה צומחים, והסלולר רושם עלייה ב EBITDA למרות הפגיעה בהכנסות הנדידה. מנגד, יעד ה EBITDA שנקבע למנכ"ל דורש קצב ביצוע גבוה מזה שהוצג ברבעון הראשון, ומחייב את פרטנר להציג שלושה רבעונים חזקים יותר מרוב רבעוני 2025.
המשמעות היא ש 2026 תיבחן כשנת צמיחה, ולא רק כשנת ייצוב. המשך השיפור תלוי בהתאוששות הנדידה, בעלייה בהכנסה הממוצעת מאינטרנט, בתרומה גדולה יותר משירות הטלוויזיה ובריסון ההוצאות. מנגד, ניתן לטעון כי המאזן החזק, הדירוג היציב והמרחק מאמות המידה הפיננסיות מאפשרים לדירקטוריון לחלק דיבידנד נוסף גם ללא תזרים מושלם. מבחינה פורמלית זה נכון, אך זה אינו מבטל את הצורך בייצור מזומנים מפעילות שוטפת. בדוחות הבאים, המבחן לא יהיה רק עצם העלייה ב EBITDA, אלא התקרבות לקצב של 340 מיליון ש"ח ברבעון, שמירה על תזרים חיובי ללא החזרי מס חד פעמיים, והבטחה שחלוקת דיבידנד נוספת נשענת על רווחיות ולא רק על מינוף המאזן.
גילוי נאות: הניתוח באתר תל אביב לעומק הוא תוכן מידע, מחקר ופרשנות כללית בלבד. הוא אינו מהווה ייעוץ השקעות, שיווק השקעות, המלצה או הצעה לקנות, למכור או להחזיק נייר ערך כלשהו, ואינו מותאם לצרכים או לנתונים של קורא מסוים.
הכותב, בעלי האתר או גורמים הקשורים אליהם עשויים להחזיק, לקנות, למכור או לבצע פעולות בניירות הערך או בנכסים פיננסיים הקשורים לחברות הנדונות, לפני או אחרי פרסום הניתוח, ללא הודעה מוקדמת וללא עדכון בדיעבד. אין לראות בפרסום הניתוח הצהרה בדבר קיומה או אי-קיומה של החזקה כלשהי.
ייתכנו טעויות, חוסרים או שינויי מידע לאחר מועד הפרסום. לפני קבלת החלטה יש לבדוק את הדיווחים הרשמיים ומקורות המידע המקוריים.