יעקב פיננסים: למה ההפרשה ירדה דווקא כשהספר צמח

הניתוח הקודם התמקד בפער שבין צמיחת תיק האשראי לבין התלות בקווי אשראי בנקאיים. ניתוח ההמשך הנוכחי מתמקד בסוגיה החשבונאית: כיצד ייתכן שבשנה שבה תיק האשראי ברוטו צמח ב 36.6% ל 3.18 מיליארד ש"ח, יתרת ההפרשה הכוללת דווקא ירדה ב 19.6% ל 9.7 מיליון ש"ח.

זוהי ליבת העניין. אצל חברת אשראי חוץ בנקאי, ההפרשה להפסדי אשראי חזויים (ECL) אינה רק כרית ביטחון, אלא משתנה מרכזי שקובע באיזה קצב הצמיחה בפעילות מתורגמת לרווח נקי. ירידה של מקדם ההפרשה הכללית מ 0.46% ל 0.27% משקפת קיטון של 19 נקודות בסיס על תיק של יותר מ 3.1 מיליארד ש"ח. זהו אירוע מהותי לשורת הרווח, ולא רק הערת שוליים חשבונאית.

יש לכך גם הצדקה חיובית בשטח. יתרת הלקוחות שנמדדה בהפרשה ספציפית ירדה מ 3.6 מיליון ש"ח ל 2.6 מיליון ש"ח, רוב הגידול נרשם באשראי שלב א' (הלוואות רגילות), והחברה מסבירה כי שיעורי ההפסד ההיסטוריים השתפרו. עם זאת, שנת 2025 מזכירה עד כמה הרווח נשען על מודלים תיאורטיים: רואה החשבון המבקר הגדיר את ההפרשה הכללית כעניין מפתח בביקורת, לאור שיקול הדעת הנרחב, הנחות המאקרו והאומדנים הסובייקטיביים הנדרשים לחישובה.

מעבר מהוצאה להכנסה בסעיף ההפרשה

הנתון המרכזי אינו מסתכם ביתרת ההפרשה המאזנית בסוף השנה, שכן גם שורת הרווח נהנתה מרוח גבית משמעותית. מצגת החברה ממחישה כי סעיף ההפרשה (הכללית והספציפית) עבר מהוצאה של 223 אלף ש"ח ב 2024 להכנסה של 2.092 מיליון ש"ח ב 2025. זהו פער חיובי של 2.315 מיליון ש"ח בין התקופות, המהווה כ 12% מהגידול בהכנסות המימון נטו לאחר הפרשה.

התרשים ממחיש מדוע סוגיה זו חורגת מגבולות הביאורים החשבונאיים. תיק האשראי צמח בקצב מהיר, אך כל שקל בתיק גובה בסוף השנה בכרית ביטחון מצומצמת יותר. מנקודת המבט של איכות הרווח, זהו שילוב שמייצר שורת רווח חזקה יותר, אך בה בעת רגישה יותר לזעזועים.

המקור לירידה בהפרשות

ירידה רוחבית בשיעורי ההפרשה בכל מגזרי הפעילות

הקיטון בהפרשות לא נבע משינוי בתמהיל התיק בלבד, אלא מירידה רוחבית בשיעורי ההפרשה ברוב קבוצות האשראי. הקבוצה המהותית ביותר היא אשראי שלב א' (הלוואות), המהווה כעת 83.1% מתיק האשראי הכללי, לעומת 74.4% בשנה הקודמת. היתרה בקבוצה זו זינקה ב 52.8% ל 2.64 מיליארד ש"ח, אך ההפרשה בגינה ירדה מ 8.8 מיליון ש"ח ל 7.0 מיליון ש"ח. זוהי ירידה של 1.84 מיליון ש"ח בקבוצת האשראי שצמחה בקצב המהיר ביותר.

מגמה דומה נרשמה גם ביתר קבוצות האשראי. באשראי שלב ב' (הלוואות), שיעור ההפרשה ירד מ 1.53% ל 1.06%. בשיקים מוסבים של צד ג' בשלב א', השיעור ירד מ 0.31% ל 0.27%, ובשיקים מוסבים של צד ג' בשלב ב' הוא ירד מ 1.13% ל 0.83%. המסקנה ברורה: החברה לא רק מנהלת תיק אשראי גדול יותר, אלא נשענת על מודל שגוזר כרית ביטחון מצומצמת יותר לרוב רכיבי החשיפה שלה.

התרשים השני מחדד את התמונה. צמיחת התיק לא נבעה מכניסה לאפיקי אשראי מסוכנים יותר, אלא התרכזה בעיקר באשראי שלב א' (הלוואות), בעוד שיתרת הלקוחות בגינם בוצעה הפרשה ספציפית אף רשמה ירידה. נתונים אלו אינם מעידים על היעדר סיכון, אך הם מספקים הסבר מניח את הדעת לשילוב שבין צמיחה מואצת לבין כיווץ כרית הביטחון.

אופטימיות זהירה במודל החשבונאי

החברה מיישמת תהליך תלת שלבי. תחילה, היא בוחנת האם קיימים לקוחות הדורשים הפרשה ספציפית בעקבות אירוע כשל. לאחר מכן, היא ממפה חשיפות שבהן חלה עלייה משמעותית בסיכון האשראי. ההפרשה הכללית מחושבת רק על היתרה שנותרה לאחר שני שלבים אלו. חישוב זה מבוסס על פילוח ענפי וסוג שירות, ונשען על היסטוריית הכשלים של החברה מיום הקמתה, תוך התאמת הנתונים למידע צופה פני עתיד.

הנקודה המעניינת היא שהחברה מספקת שני הסברים משלימים למהלך. מחד גיסא, היא מציינת כי בסוף 2025 חל שיפור בסביבת המאקרו בישראל: אי הוודאות הביטחונית והכלכלית התמתנה, תשואות האג"ח ירדו, ותחזיות בנק ישראל לאינפלציה, אבטלה ותוצר עודכנו כלפי מעלה. גורמים אלו, בשילוב שיפור בשיעורי ההפסד ההיסטוריים של החברה, הובילו להפחתת מקדם ההפרשה בהשוואה לאשתקד.

מאידך גיסא, המתודולוגיה מבהירה כי טווח שיעורי ההפרשה (המינימלי והמקסימלי) נקבע בסיוע מעריך שווי חיצוני ובלתי תלוי, וכי החברה בחרה לאמץ שיעור ממוצע מתוך טווח זה. ההנמקה לכך היא שאי הוודאות במשק טרם התפוגגה לחלוטין, חרף השיפור בשיעורי ההפסד ההיסטוריים שנבע מחיתום מוקפד, פיזור לקוחות רחב יותר וצמצום החשיפה ללווים גדולים. זוהי אבחנה קריטית: מקדם ההפרשה ירד לא משום שהחברה סבורה שהסיכון נעלם, אלא משום שנקודת האיזון של המודל החשבונאי הוסטה כלפי מטה.

ההשפעה על איכות הרווח

זו אינה טעות חשבונאית. הפחתת ההפרשות עשויה להיות מוצדקת ומבוססת היטב. עם זאת, זו אינה הכנסה תפעולית תזרימית וקשיחה, דוגמת הכנסות ריבית שנגבו בפועל. זוהי הכנסה חשבונאית שנולדה מכך שהמודל קבע כי כעת נדרשת כרית ביטחון מצומצמת יותר על תיק אשראי גדול יותר.

בנקודה זו מקבלת משנה תוקף הערת רואה החשבון המבקר. הסעיף לא סומן כעניין מפתח בביקורת בשל כשל גלוי, אלא משום שחישוב ההפרשה נשען ברובו על אומדנים מהותיים, סבירות הנחות עבודה ופרמטרים מאקרו כלכליים. עבור המשקיעים, המסקנה ברורה: חלק ניכר מהשיפור ברווחי 2025 נגזר משיקול דעת ניהולי ומהנחות מודל, ולא רק מתזרים מזומנים וגבייה בפועל.

ניתן לכמת את רגישות הסוגיה בקלות. לו החברה הייתה מותירה את שיעור ההפרשה הכללית על 0.46% ביחס לתיק האשראי הכללי בסוף 2025, יתרת ההפרשה הכללית הייתה מסתכמת בכ 14.6 מיליון ש"ח, פער של כ 5.9 מיליון ש"ח מעל הנתון שנרשם בפועל. פער זה ממחיש מדוע ירידה של 19 נקודות בסיס משפיעה על שורת הרווח באופן דרמטי הרבה יותר מכפי שעשוי להשתמע מקריאה שטחית.

המסקנה אינה שיש להחיל אוטומטית את שיעורי 2024 על התיק הנוכחי, אלא שהשיפור באיכות הרווח טרם עמד במבחן הזמן. אם תיק האשראי ימשיך לצמוח תוך שמירה על רמת הפרשות ספציפיות נמוכה, החברה תוכל לבסס את הטענה כי הירידה במקדם אכן משקפת איכות חיתום גבוהה וסביבה כלכלית תומכת. מנגד, אם מקדם ההפרשה ישוב לטפס, יתברר בדיעבד כי חלק מהשיפור ברווחי 2025 נשען על אופטימיות יתר.

מבחן התוצאה: למה כדאי לשים לב

אינדיקטור ראשון לבחינת המגמה יהיה היקף האשראי בשלב ב' ויתרות ההפרשה הספציפית, האם אלו יישארו נמוכים גם לנוכח המשך התרחבות התיק. אינדיקטור שני יהיה יציבותו של שיעור ההפרשה הכללית ברמתו הנמוכה, ללא צורך בתיקון חד כלפי מעלה. האינדיקטור השלישי טמון בשורת הרווח עצמה: בשנת 2025 נהנתה החברה ממעבר סעיף ההפרשות מהוצאה להכנסה, אפקט שיהיה מאתגר מאוד לשחזר בשנת 2026.

ניתוח המשך זה אינו סותר את התזה המרכזית, אלא נועד לחדד אותה. יעקב פיננסים לא רק הציגה צמיחה מואצת ב 2025, אלא גם קבעה, באמצעות המודל החשבונאי ובתמיכת סביבת מאקרו נוחה, כי כל שקל בתיק האשראי דורש כרית ביטחון מצומצמת יותר. אם הנחת עבודה זו תוכיח את עצמה, הרי שאיכות הרווח אכן השתפרה מהותית. אם לא, זו תהיה בדיוק הנקודה שבה תיק אשראי צומח יתחיל לאבד מאיכותו.